En la primera conferencia de prensa pública que recientemente ofreció la Reserva Federal estadounidense, su presidente, Ben Bernanke, hizo una enérgica defensa de la muy criticada política de la Reserva de hacer compras masivas de bonos del gobierno estadounidense, también conocida como “facilitación cuantitativa.” Sin embargo, ¿fue persuasiva su justificación?
La mayoría de los economistas consideran que su actuación fue imperiosa. Sin embargo, el hecho de que el dólar ha seguido cayendo mientras que los precios del oro siguen aumentando, crea un fuerte escepticismo en los mercados. Una de las cosas más difíciles de la banca central es que los inversionistas a menudo perciben un mensaje muy distinto de lo que el banco central trata de comunicar.
Por supuesto, la Reserva Federal se ha visto obligada a recurrir a la facilitación cuantitativa, o “QE” como la llaman los corredores, porque su herramienta normal para ajustar la inflación y el crecimiento, la tasa de interés interbancario, ya es de cero. Con todo, el crecimiento económico de los Estados Unidos sigue siendo lento y va acompañado de un desempleo tenazmente elevado. Se ha culpado a la QE de todo, desde las burbujas de los precios de los valores hasta los disturbios por los alimentos, pasando por el impétigo. Todo el mundo, desde los ministros de finanzas extranjeros hasta los caricaturistas (véase el video "Explicación de la facilitación cuantitativa”) pasando por Sarah Palin, han atacado esa política.
Los críticos insisten en que la facilitación cuantitativa es el fin del sistema financiero global, sino es que de la civilización misma. Su queja más reveladora es que se sabe muy poco sobre la forma en que funciona y que por lo tanto la Reserva Federal está arriesgando indebidamente el sistema financiero global para lograr una recuperación modesta de la economía estadounidense.
Ya sea que los críticos tengan razón o no, una cosa es clara: dado que la Reserva se está retrasando con respecto a otros bancos centrales del mundo en lo que se refiere al ciclo de restricción monetaria y que las agencias calificadoras están analizando una reducción de la calificación del crédito estadounidense, el poder adquisitivo del dólar ha caído a un nivel sin precedentes frente a las monedas de los socios comerciales de los Estados Unidos.
La defensa que hizo Bernanke fue sólida y rotunda. Argumentó que la facilitación cuantitativa no es ni remotamente tan poco convencional como sostienen sus detractores. Si se examina la forma en que ha afectado las condiciones financieras, incluyendo las tasas de interés a largo plazo, la volatilidad y los precios de las acciones, la facilitación cuantitativa se parece mucho a la política convencional de los tipos de interés que creemos que entendemos. Así pues, las preocupaciones sobre los supuestos efectos adversos de la facilitación cuantitativa son muy exageradas y dar marcha atrás en el futuro tampoco será particularmente difícil. Bernanke rechazó las quejas sobre los precios de las materias primas y la inflación en los mercados emergentes y agregó que esos fenómenos se relacionaban mucho más con las políticas monetarias laxas y los tipos de cambio excesivamente rígidos de las economías en desarrollo de rápido crecimiento.
Las observaciones del presidente de la Reserva Federal llegan en un momento crítico y sensible. A lo largo del próximo año, es probable que la Reserva entre en un ciclo de restricciones en el que aumentarán las tasas de interés de forma sostenida. No desea apresurarse porque la economía estadounidense aún es débil, como lo demuestra el mediocre crecimiento del 1.8% del primer trimestre. Pero no puede demorarse demasiado, pues las expectativas de inflación podrían aumentar a un nivel peligroso, lo que obligaría a la Reserva a actuar de modo más agresivo –a costa de un considerable sufrimiento económico—para eliminar la inflación del sistema.
Al relajar la facilitación cuantitativa, Bernanke debe evitar otra trampa, a saber, un colapso inoportuno de los precios de los activos. Muchos corredores expertos de Wall Street están convencidos de que la facilitación cuantitativa no es más que el viejo opción de venta de Greenspan (Greenspan put) con esteroides. El culto de la opción de venta de Greenspan surgió a raíz de la opinión declarada del anterior presidente de la Reserva de que ésta no debía tratar de poner resistencia a un mercado de valores que subiera abruptamente, salvo en la medida en que dicho mercado socavara la estabilidad de los precios a largo plazo de los bienes ordinarios. Sin embargo, si el mercado de valores cae demasiado rápido, la Reserva debe preocuparse por la posibilidad de recesión y reaccionar agresivamente para amortiguar la caída.
¿Tienen razón los corredores? ¿Acaso la facilitación cuantitativa es simplemente la secuela de la opción de venta de Greenspan? Es cierto que las tasas de interés extremadamente bajas que prevalecen actualmente alientan a los inversionistas a invertir sus fondos en valores riesgosos. Tal vez la Reserva podría argumentar que es responsabilidad de los reguladores asegurar que las burbujas de valores no den lugar a un endeudamiento excesivo y a una posible crisis de deuda, aunque por supuesto la política monetaria debe ser uno de los elementos.
En vista de la lenta recuperación, Bernanke podría haber ido más lejos y sostener que la Reserva es la que tuvo razón. Las autoridades monetarias de otras economías avanzadas, como el Banco Central Europeo, podrían estar reaccionando excesivamente ante la volatilidad de la inflación de corto plazo. No obstante, quizá por no querer causar problemas a sus contrapartes extranjeras, Bernanke adoptó un enfoque más cauteloso y se limitó a defender la política de la Reserva como la más adecuada para los Estados Unidos.
Al defender esa política, Bernanke tuvo que cuidarse de no decir nada que pudiera alarmar demasiado a los inversionistas. En efecto, ya tienen motivos suficientes para estar nerviosos: después de todo, a la excepcional relajación de las condiciones financieras que ha implantado la Reserva tendrán que seguir restricciones extraordinariamente dolorosas. ¿Estará lista la economía cuando llegue ese momento? Explicar el inevitable viraje hacia las restricciones podría resultar ser un reto mucho más difícil que explicar las excepcionales flexibilidades de la facilitación cuantitativa.
La Reserva debe recordar siempre que por sereno y racional que sea su análisis, trata con mercados que pueden ser todo menos serenos y racionales. Precisamente debido a que en la cuestión de la facilitación cuantitativa han entrado en juego muchas emociones, los efectos psicológicos del regreso a la normalidad serán peligrosos e imprevisibles.
Por Kenneth Rogoff, profesor de Economía y Políticas Públicas de la Universidad de Harvard, y ex economista en jefe del FMI. Traducción de Kena Nequiz.