Dos modelos para Europa

Las tasas de interés de la deuda pública dentro de la eurozona se han ampliado una vez más, tal como lo hicieron antes de la introducción del euro. Las disparidades de la balanza de pagos están aumentando constantemente. La crisis de deuda soberana avanza de la periferia al centro, y se está acelerando el éxodo de capitales. Desde el verano, € 300 mil millones, en términos netos, bien pueden haber huido de Italia y Francia.

Las máquinas de impresión de la Banque de France y la Banca d’Italia están trabajando a sobretiempo para compensar el flujo de dinero saliente. Pero esto sólo fomenta el éxodo, porque la creación de más dinero impide que las tasas de interés se eleven a un punto en el que al capital le resulte atractivo quedarse.

Si Europa tuviera las mismas reglas que los Estados Unidos, donde los bancos regionales de la Reserva Federal tienen que pagar a la Fed por la creación de dinero especial con valores con garantía en oro, no podrían crear todo este dinero adicional, y la fuga de capitales sería limitada. En cambio, la impresión local de dinero está esencialmente ayudando e instigando el éxodo.

Si la eurozona no desea aceptar controles de capital, tiene sólo dos alternativas: hacer más difícil la impresión local de dinero, u ofrecer garantías de inversión en los países que los mercados consideran inseguros.

La primera opción es al estilo estadounidense, que también exige que los compradores asuman los riesgos inherentes a los valores públicos o privados. No se recurre al contribuyente, incluso en casos extremos, y los estados pueden ir a la quiebra.

La segunda opción es la vía socialista. Las garantías de inversión conducirán, a través de la emisión de eurobonos, a la socialización de los riesgos inherentes a la deuda pública. Debido a que todos los Estados miembros facilitarán mutuamente las garantías de crédito gratuito, las tasas de interés para los títulos públicos ya no podrán variar de acuerdo con la solvencia o la posibilidad de repago. Mientras menos sólido sea un país, menor será su tasa esperada de interés efectiva.

El camino socialista se sigue necesariamente del libre acceso a la máquina de imprenta que hasta ahora ha caracterizado la eurozona. Mientras los bancos -y por lo tanto los gobiernos, que les venden su deuda- puedan sacar crédito barato por cualquier cantidad del Sistema Europeo de Bancos Centrales, Europa seguirá siendo volátil. El éxodo de capitales va a continuar, y se acumularán enormes reclamaciones de indemnización de los bancos centrales del núcleo europeo, en especial el alemán Bundesbank y el Banco Central Holandés.

En Alemania, estas reclamaciones de indemnización ascienden a la mitad de toda la riqueza externa neta del país, o € 500 mil millones ($ 653 mil millones). Puesto que posiblemente estas reclamaciones se perderían en caso de colapso del euro, la presión política para dar paso finalmente a los eurobonos se está volviendo incontenible.

Pero la aquiescencia alemana sería un resultado desastroso para Europa. El Fondo Europeo de Estabilidad Financiera en Luxemburgo se convertiría en una agencia de planificación socialista, organizando flujos de capital público en Europa y frustrando  la función de asignación de los mercados. La consecuencia sería reducir el crecimiento, debido a una mala asignación de capital escaso, y el estancamiento económico en las áreas centrales.

Las cosas no mejorarían, tampoco, si se recurre al control de los flujos de crédito a través de un gobierno fiscal, que es lo que los países de la eurozona han decidido que quieren ahora. Siempre y cuando los deudores co-determinen las reglas, bajo ese acuerdo fluiría más capital de lo que permitirían los mercados.

Esa distorsión se pondrá de manifiesto incluso en los países que se benefician del crédito adicional, ya que por el momento los eurobonos proporcionarán seguridad sólo para la deuda pública. Los deudores privados seguirán teniendo dificultades para encontrar capital, por lo que el Estado se ampliará en relación con el sector privado. El economista jefe y uno de los fundadores del BCE, Otmar Issing, se ha referido a esto como un camino de servidumbre.

Pero no es un camino fácil, porque amenaza con generar resistencia de los contribuyentes y sindicatos de los países exportadores de capital en contra de la salida de capitales. En Alemania, en particular, se irá generando una enorme resistencia si el país -a través de la introducción de los eurobonos- vuelve a entrar en la crisis que sufrió como resultado de la convergencia de las tasas de interés tras la introducción del euro.

Sólo la alternativa estadounidense es viable. Los diferenciales de corto y largo plazo están determinados por la solvencia de la economía, y el que quiera bajas tasas de interés ha de prestar una garantía real.

La ruta de EE.UU. no implica necesariamente un enfoque de mano dura ante los países en crisis. Se puede combinar con un sistema de ayuda medida y limitada en el sentido de una cobertura parcial de los inversores contra la insolvencia de un país.

Este modelo, previsto por el Grupo Europeo de Asesoramiento Económico de CESifo, conservaría los efectos disciplinarios de los diferenciales de tasas de interés, al tiempo que les impondría límites con el fin de restringir los extremos de pánico en los mercados de capitales. Ofrece la última oportunidad de evitar el socialismo de la deuda.

Por Hans-Werner Sinn, profesor de Economía y Finanzas Públicas en la Universidad de Munich y presidente del Instituto Ifo. Traducido del inglés por David Meléndez Tormen.

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