«Abril es el mes más cruel», escribió T. S. Eliot al principio de su gran poema «La tierra baldía». Pero si Eliot hubiese sido un inversor profesional frente a los mercados financieros europeos de los últimos años, estoy bastante convencido de que hubiese elegido agosto.
En agosto de 2007, cuando BNP Paribas decidió cerrar dos de sus fondos de cobertura expuestos al sector de alto riesgo, precipitó una crisis de liquidez en los bancos europeos durante ese verano. Este año, el gran rival de BNP, la Société Générale, ha ocupado el centro de la escena. A mediados de agosto sus acciones cayeron más del 14% en solo un día, desplomándose hasta mínimos que no se habían visto en dos años y medio. Han corrido rumores sobre una posible disminución en la calificación de la deuda soberana francesa, acompañados por especulaciones sobre las consecuencias para los bancos de ese país.
Como entre los europeos continentales son los franceses quienes más respetan la costumbre de no trabajar durante el mes de agosto, este es un duro trato para sus banqueros. Se han apurado a declarar que se los está individualizando injustamente.
Lo que dicen es razonable, Francia no es el epicentro de la crisis de la zona del euro. Hay mucha –demasiada– competencia por ese puesto. Grecia fue la favorita en un primer momento, pero Irlanda le planteó una dura competencia. Portugal aceleró hasta los primeros lugares, aunque ahora se está retrasando un poco mientras España e Italia ganan posiciones. A Francia le gusta pensar que viene muy atrás, paseando alegremente hombro con hombro junto a Alemania.
La evolución de la crisis, sin embargo, ha centrado la atención sobre los balances de los bancos europeos. Los gobiernos de la eurozona han sido incapaces, o han carecido de la voluntad necesaria, para producir una solución que convenza a los mercados de que el problema está bajo control. Ahora parece inevitable que, o bien la zona del euro deberá contraerse dejando fuera las partes no competitivas de la periferia –al menos por un tiempo–, o que las deudas de los países miembro deberán garantizarse en forma colectiva, lo que implica algún tipo de unión fiscal. Ninguna otra opción convencerá a los inversores de avecinarse a las emisiones de deuda de los países con problemas fiscales en la eurozona.
El problema político es que los votantes alemanes aún no aceptan la segunda de las opciones –ni hablar de los partidos nacionalistas, como el Frente Nacional francés y los Verdaderos Finlandeses en Finlandia. Tal vez sea posible persuadir a los alemanes si la alternativa es el colapso de la zona del euro, que pondría al marco alemán o a un euro del norte en la incómoda posición que ocupa hoy el franco suizo: demasiado fuerte para su propio bien. Pero es posible que las cosas deban empeorar antes de que el humor político cambie.
Mientras tanto, el Consejo Europeo continúa, como se dice en el fútbol, «tirando la pelota afuera». Por supuesto, la pelota no está fuera del campo; está en los salones de los bancos. Los bancos de la UE mantienen tenencias de deuda soberana que claramente no valen 100 centavos por cada euro. Pero incluso las «pruebas de solvencia» realizadas por los reguladores no exigen a los bancos que acepten esta verdad inconveniente.
Desde el inicio de la crisis financiera, muchos bancos de la eurozona han avanzado notablemente menos para fortalecer la adecuación y liquidez de su capital que los bancos estadounidenses y británicos. Las disparidades fueron expuestas en el Informe de estabilidad financiera mundial del FMI publicado en abril, que contiene un impactante análisis sobre los cambios en el capital en acciones ordinarias durante los últimos dos años, y el nivel de dependencia que mantienen los bancos con el financiamiento mayorista. Un funcionario de un banco central de la UE me lo describió como la «tabla mortal».
Lo que muestra es que los bancos estadounidenses han aumentado su capital de aproximadamente el 5,5% a cerca del 7,5% y reducido su dependencia del financiamiento mayorista del 30% al 25%. Los bancos británicos han avanzado menos respecto del capital en acciones ordinarias, aumentándolo de casi el 3% a un poco por encima del 4%, pero han reducido significativamente su dependencia del financiamiento mayorista, de casi el 45% en 2008 a menos del 35% en la actualidad.
Por el contrario, los bancos de la zona del euro prácticamente han mantenido ambos indicadores sin cambios. Su capital ha aumentado un poco, pero sigue por debajo del de los bancos en el Reino Unido (y muy lejos del de los bancos estadounidenses), y mantienen su dependencia de los mercados mayoristas en casi el 45% de su financiamiento total.
Por eso la continua incertidumbre sobre la integridad de la eurozona y el valor de la deuda soberana de sus miembros es tan perjudicial para sus bancos. ¿Les será posible refinanciar sus deudas en los mercados bajo estas circunstancias? Ya los griegos y otros países sujetos a medidas especiales se han visto excluidos de los mercados mayoristas y dependen casi exclusivamente del Banco Central Europeo. ¿Es posible que esto les suceda a los bancos en otros sitios?
En 2007-2008, los pecados de los banqueros fueron sufridos por los políticos; ahora la situación se ha revertido. Tal vez exista una diferencia: los pecados de los banqueros fueron pecados por acción, mientras que los de los políticos –los reiterados esfuerzos fallidos para alcanzar una solución acorde a la escala del problema– son pecados por omisión. Pero las consecuencias son igualmente serias.
Siempre supuse que los alemanes eventualmente aceptarán que es beneficioso para ellos mantener intacta la zona del euro. Como dijo Churchill sobre los estadounidenses: «siempre puedes contar con que harán lo correcto... una vez que hayan agotado todas las alternativas posibles». A los alemanes casi no les quedan alternativas. Si no hacen lo correcto pronto, habrá bajas de guerra entre los bancos, y los gobiernos europeos tendrán que inyectar fondos públicos otra vez. Eso será tan impopular como el rescate de los griegos, y probablemente mucho más costoso.
Howard Davies, ex presidente de la Autoridad Británica de Servicios Financieros, subgobernador del Banco de Inglaterra y director de la London School of Economics. Actualmente es profesor en el Instituto de Estudios Políticos de París (Sciences Po). Traducido al español por Leopoldo Gurman.