El BCE se vuelve dañino

El Banco Central Europeo lo hizo otra vez. En su reciente reunión en Fráncfort, el Consejo de Gobierno del BCE decidió aumentar aún más las compras de bonos, de 60.000 millones de euros (67.000 millones de dólares) a 80.000 millones de euros por mes. Por otra parte, ahora también existe la posibilidad de comprar bonos corporativos. Asimismo, se volvió a reducir la tasa de depósito una vez más, y ahora está en -0,4%. Esta dista de ser una política neutral -y lleva al BCE a excederse en su mandato de preservar la estabilidad monetaria.

La motivación detrás de las medidas recientes es clara: el presidente del BCE, Mario Draghi, está comprometido a frenar la deflación, una amenaza seria para el crecimiento económico. Después de todo, en un contexto deflacionario, resulta más difícil pagar las deudas, de modo que las empresas tenderán a posponer la inversión. Las cifras recientes de Eurostat, que muestran que el índice de precios al consumidor anual cayó 0,2% el mes pasado, no hacen más que agudizar los temores.

Pero si bien lo que estamos viendo es técnicamente una deflación -caídas sostenidas del nivel de precios que pueden reflejarse en desempleo y otros contratos-, no es una deflación estructural. Por el contrario, refleja en gran medida los precios bajos del petróleo, que han caído más del 70% desde junio de 2014. Por cierto, si descartamos los precios de la energía y los alimentos, la eurozona está en una situación de inflación estructural baja. Eso, junto con el precio del petróleo, en verdad debería beneficiar a la economía, ya que impulsa el consumo y la inversión.

¿Por qué, entonces, el cuantioso programa de expansión cuantitativa (QE) del BCE, que puso una gran masa de dinero en circulación, no logró estimular la demanda de bienes y servicios? Un problema es que los bancos son reacios a trasladar la tasa de depósitos negativa a la tasa de ahorros, por miedo a perder depositantes. Por ende, se ven obligados a aumentar aún más sus márgenes en las hipotecas y los préstamos a pequeñas y medianas empresas. En consecuencia, contrariamente al objetivo del QE, están otorgando menos crédito a los hogares y las empresas.

Mientras tanto, los bancos, los hogares y las pequeñas y medianas empresas todavía están excesivamente apalancados, y necesitan tiempo para pagar sus deudas. Si bien esto aparentemente podría sugerir que la intención del BCE de impulsar la inflación es correcta, la realidad es que una expansión directa del programa de compra de bonos ignora las cuestiones estructurales subyacentes que afligen a las economías más débiles de la eurozona. Peor aún, al admitir que esas economías se endeuden a bajo costo, el QE les permite evitar la implementación de reformas estructurales difíciles.

Draghi y las palomas del Consejo de Gobierno del BCE -concretamente, los presidentes de los bancos centrales de los países del sur de Europa- parecen pensar que pueden poner un automóvil en movimiento con sólo cargarle más gasolina, aún si el embrague está roto. Los halcones en el Consejo de Gobierno del BCE, como el presidente del Bundesbank, Jens Weidmann, y el presidente del De Nederlandsche Bank, Klaas Knot, consideran que esta estrategia es un disparate, pero son una minoría.

El QE fue efectivo a la hora de impulsar el crecimiento económico en Estados Unidos, porque funcionó a través del mercado de capital. Pero, en Europa, donde no existe un mercado de capital unificado que permita un reequilibrio de las carteras, la política funciona a través del canal de crédito bancario, de manera que infla -y distorsiona- los precios de los bonos y las acciones.

Más problemático aún es el hecho de que la política del BCE resulta en una redistribución sustancial de la riqueza de los ahorradores (inclusive los jubilados) en los países más fuertes del norte de la eurozona -específicamente, Alemania, Finlandia y Holanda- a los deudores en los países del sur de la eurozona, entre ellos Francia, Grecia, Italia, Portugal y España. Esas transferencias nunca habían sido pensadas como una característica de la Unión Económica y Monetaria, y claramente no es parte del mandato del BCE forzar cambios fundamentales en el sistema de la UEM -especialmente si esos cambios favorecen a un grupo de países.

Los problemas con la estrategia actual en materia de políticas del BCE son serios. Aun así, el BCE parece comprometido a seguir adelante con esta política -en especial, aparentemente, porque los beneficiarios del QE superan a los que pagan la cuenta-. Cuanto más tiempo el BCE mantenga en pie esta política disparatada e irresponsable, mayores serán las probabilidades de que, cuando el coche finalmente se ponga en marcha, salga disparado fuera de control.

Sylvester Eijffinger is Professor of Financial Economics at Tilburg University in the Netherlands.

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