El próximo riesgo moral de Europa

Hasta ahora, la crisis del euro ha pasado por seis fases. Vale la pena recordarlas, porque muestran cómo tropezaron las autoridades a lo largo de ese período al intentar apagar fuegos sin parar mientes en adónde las conducía la senda elegida. Actualmente, los mercados permanecen en calma, pero es sólo el comienzo de una séptima fase de la crisis, durante la cual Europa quedará atrapada en un atolladero de deuda. Hasta ahora, la secuencia ha sido la siguiente:

  • El desplome de 2007 de la inflacionaria burbuja crediticia causada por la introducción del euro.
  • La dependencia de la máquina de fabricar billetes en la que se han encontrado los países del sur de la zona del euro para substituir la financiación internacional privada, opción hecha posible por una reducción espectacular de los niveles de garantías secundarias para el crédito destinado a la refinanciación que los bancos centrales nacionales de la zona del euro han facilitado a los bancos y.
  • Las compras por el Banco Central Europeo de deuda pública mediante su Programa para Mercados de Valores, encaminado a mantener precisamente el valor de esas garantías secundarias.
  • Los mecanismos de rescate fiscal para sacar de sus apuros a los países gravemente afectados y al BCE.
  • La promesa del BCE de comprar cantidades ilimitadas de deuda pública en el marco del programa de operaciones monetarias de compraventa, destinado a fomentar la entrada de más corrientes de capital privado en la Europa meridional, en vista de que se consideraban insuficientes y políticamente demasiado restrictivas las medidas de rescate fiscal.
  • La limitación de la responsabilidad de los acreedores y los inversores a tan sólo un ocho por ciento del balance total de los bancos en el marco de la nueva unión bancaria, medida encaminada a asegurar más préstamos privados internacionales a bancos en apuros.

La séptima fase de la crisis entraña un riesgo moral mayor, debido a una acumulación de deuda. Como los riesgos de la inversión están en gran medida colectivizados por las medidas de rescate adoptadas por el BCE y los gobiernos miembros de la zona del euro, los inversores están aceptando una vez más unos rendimientos escasos y los prestatarios están aprovechando las nuevas oportunidades.

Desde luego, en 2011 se acordó un supuesto pacto fiscal para evitar precisamente esa consecuencia. El pacto, firmado por todos los Estados Miembros de la Unión Europea, excepto el Reino Unido y la República Checa, obliga a los gobiernos, entre otras cosas, a reducir anualmente su relación (suavizada) entre la deuda y el PIB en una vigésima parte de la diferencia entre el coeficiente de endeudamiento y el limite del 60 por ciento establecido en el Tratado de Maastricht. Sin embargo, las excepciones previstas en el pacto han eliminado en realidad esas limitaciones.

Si se hubiera aplicado el pacto, Italia habría tenido que reducir su relación entre la deuda y el PIB del 121 por ciento en 2011 al 112 por ciento en 2014. En cambio, el coeficiente de endeudamiento de Italia se ha disparado y, según una previsión de la Comisión Europea, alcanzará el 134 por ciento al final de este año.

Asimismo, el coeficiente de endeudamiento de España debería haberse reducido del 71 por ciento al 69 por ciento, pero probablemente aumentará hasta el 99 por ciento. El coeficiente de endeudamiento de Grecia pasará del 170 por ciento al 177 por ciento (pese a que en 2012 se aprobó un plan de socorro de 58 puntos porcentuales), el de Portugal pasará del 108 por ciento al 127 por ciento y el de Francia del 86 por ciento al 96 por ciento, pero, en lugar de reconocer sus fracasos y arrepentirse, esos gobiernos han pasado ahora a la ofensiva rechazando categóricamente la austeridad.

El nuevo Primer Ministro de Italia, Matteo Renzi, llegó al poder con ese programa. El primer Ministro de Grecia, Antonis Samaras, está intentando contrarrestar a su rival izquierdista Alexis Tsipras del mismo modo. El Tribunal Constitucional de Portugal ha frustrado las medidas de consolidación fiscal del país. Y el nuevo Primer Ministro de Francia, Manuel Valls, está alejándose también de la austeridad. Supuestamente, todo el mundo quiere más crecimiento; lamentablemente, cuando los políticos hablan de crecimiento, lo que suelen querer decir es que se debe permitirles contraer más deuda pública.

Un aumento de la deuda pública causa un aumento repentino y a corto plazo de la demanda, lo que contribuye a aumentar el grado de utilización de la capacidad y a mantener a raya el desempleo. Sin embargo, la nueva deuda no es otra cosa que una forma de droga, la de reducir la presión para adoptar medidas dolorosas que mejorarían la competitividad y el aumento de la capacidad.

Ese nuevo abandono de la disciplina en materia de deuda refleja la socialización de los posibles costos de las quiebras entre los países de la zona del euro mediante la creación de mecanismos de responsabilidad conjunta. Esa mutualización de facto de la deuda es lo que ha movido a los acreedores a aceptar unos tipos de interés menores y los bajos tipos de interés son lo único que ha permitido a Renzi, Samaras, Valls y los demás alejarse de las políticas de austeridad.

No es de extrañar: cuando un encargado de adoptar las decisiones puede jactarse de los beneficios conseguidos con una política suya y colectivizar los costos, aplicará esa política antes, más rápidamente y en mayor medida que si hubiera de afrontar los costos él solo. Lo extraordinario es la naturalidad con la que los transgresores de Europa logran envolverse en el manto de un nuevo avance social.

Basta con mirar a los Estados Unidos para ver lo peligrosa –y en verdad insostenible– que ha llegado a ser la senda de la zona del euro. Cuando uno de los estados de los EE.UU. acumula demasiada deuda, los acreedores se ponen nerviosos y se adoptan medidas de austeridad para evitar el riesgo de quiebra, como ha ocurrido en los últimos años en California, Illinois y Minnesota.

Pero, mientras todo eso sucede, la relación entre la deuda y el PIB sigue siendo mínima y claramente inferior al diez por ciento, porque los acreedores saben que nadie acudirá a ayudarlos. La Reserva Federal no comprará los bonos de su Gobierno y las autoridades federales no emitirán garantía alguna.

En cambio, la facilidad con la que se ha recurrido en Europa a la máquina de fabricar billetes antes y después de la fundación del BCE, junto con los nuevos mecanismos de rescate fiscal, contribuye a que los inversores empiecen a ponerse nerviosos sólo cuando los coeficientes de endeudamiento son entre 10 y 20 veces mayores. A consecuencia de ello, el nivel de deuda sube hasta descontrolarse.

La estructura de rescate creada durante los dos últimos años ha aumentado en gran medida el límite crítico más allá del cual los acreedores se inquietan. Con ello habrá unos años de calma mientras los niveles de deuda suban constantemente hasta dicho límite. Después llegará la tormenta que azotará a los ciudadanos de a pie, mientras que los dirigentes actuales permanecerán al abrigo y cobrando pensiones.

Hans-Werner Sinn, Professor of Economics and Public Finance at the University of Munich, is President of the Ifo Institute for Economic Research and serves on the German economy ministry’s Advisory Council. He is the author of Can Germany be Saved?. Traducido del inglés por Carlos Manzano.

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