El riesgo real de la tasa de interés

Desde el año 2007, la crisis financiera ha llevado al mundo a una época de flexibilización cuantitativa y de tasas de interés bajas, casi cerca a cero, mientras que al mismo tiempo la mayoría de los países desarrollados tratan de reducir la presión de la deuda y de perpetuar los frágiles ciclos de pago. Pero, a pesar de se habla sobre que la flexibilización monetaria es la “nueva normalidad”, existe un gran riesgo de que las tasas de interés reales (ajustadas por la tasa de inflación) vayan a subir en la próxima década.

El total de activos de capital de los bancos centrales en todo el mundo llega a un monto de $18 millones de millones de dólares, o el 19% del PIB mundial – el doble del nivel de hace diez años. Esto les da una gran cantidad de munición para guiar a las tasas de interés de mercado a la baja, mientras dichas tasas combaten la recuperación más débil desde la Gran Depresión. En los Estados Unidos, la Reserva Federal ha bajado su tasa de interés de referencia (benchmark interest rate) diez veces desde agosto de 2007, de 5,25% a una zona de entre cero y 0,25%, y ha reducido la tasa de descuento 12 veces (un total de 550 puntos básicos desde junio 2006), a 0,75%. El Banco Central Europeo ha bajado su tasa principal de refinanciación ocho veces, lo que significa un total de 325 puntos básicos, llegando hasta el 0,75%. El Banco de Japón ha bajado dos veces su tasa de interés, que ahora se sitúa en el 0,1%. Y el Banco de Inglaterra redujo su tasa de referencia en nueve ocasiones, un total de 525 puntos, hasta llegar a un mínimo histórico del 0,5%.

Pero este intento vigoroso para reducir las tasas de interés está distorsionando la asignación de capital. EE.UU., que tiene el mayor déficit y la mayor deuda del mundo, es el mayor beneficiario de la financiación barata. Con la persistencia de la crisis de la deuda soberana de Europa, el efecto de refugio seguro ha impulsado al rendimiento de diez años de los bonos del Tesoro a su nivel más bajo en 60 años, mientras que el diferencial swap a diez años – la brecha entre una tasa fija y una tasa flotante para flujo de pagos – es negativa, lo que implica una pérdida real para los inversores.

El gobierno de EE.UU. está tratando de repagar la deuda antigua al prestarse más; en 2010, la creación de deuda anual promedio (que incluye la refinanciación de la deuda) se movió por encima de los $4 millones de millones, o casi una cuarta parte del PIB, en comparación con el promedio previo a la crisis de un 8,7% de PIB. Mientras esta cifra sigue en aumento, los inversores exigen una prima de riesgo más alta, lo que hace que los costos de servicio de la deuda aumenten. Y, una vez que la economía de EE.UU. muestre signos de recuperación y los objetivos de la Reserva Federal de un 6,5% de desempleo y un 2,5% de inflación anual se alcancen, las autoridades abandonarán la flexibilización cuantitativa y forzarán las tasas de interés reales al alza.

Japón, también, se enfrenta ahora a riesgos relativos a la tasa de interés que surgen, a medida que la proporción de la deuda pública en manos de extranjeros alcanza un nuevo nivel máximo. Mientras que el rendimiento de los bonos a diez años de Japón ha caído a un nivel mínimo histórico en los últimos nueve años, el mayor riesgo, al igual que en EE.UU., es un gran aumento en los costos de endeudamiento debido a que los inversionistas exigen mayores primas de riesgo.

Una vez que el mercado de deuda soberana de Japón se torne inestable, dificultades de refinanciación golpearán a las instituciones financieras nacionales, mismas que mantienen un alto volumen de deuda pública en sus balances contables. El resultado será una cadena de reacciones similares a las observadas durante la crisis de la deuda soberana de Europa, con un círculo vicioso de préstamos soberanos y préstamos bancarios a rebajas en la calificación crediticia y un fuerte aumento en los rendimientos de los bonos. La propia crisis de la deuda de Japón estallará luego con toda su fuerza.

Visto desde la perspectiva de los acreedores, la época de financiación barata para los países endeudados se ha terminado. En cierta medida, la acumulación excesiva de deuda de EE.UU. refleja la percepción mundial de riesgo cero. Como resultado, los países con superávit externo (incluyéndose entre ellos a China) contribuyen esencialmente a la supresión de las tasas de interés de largo plazo de Estados Unidos, llegando a caer el rendimiento promedio de los bonos del Tesoro de EE.UU. en un 40% entre los años 2000 y 2008. Por lo tanto, cuánta más deuda estadounidense compren estos países, más dinero pierden.

Esto es especialmente cierto para China, el segundo país acreedor en el mundo (y el mayor acreedor de Estados Unidos). Sin embargo, este ordenamiento de forma rápida se está tornando en insostenible. El desplazamiento con consecuencias de gran alcance que lleva a cabo China hacia un nuevo modelo de crecimiento implica cambios estructurales y macroeconómicos de gran importancia a mediano y largo plazo. La revaluación unilateral del renminbi va a terminar, acompañada de una flexibilización gradual de la presión de liquidez externa. Ya que la valoración a largo plazo de los activos de riesgo cae y la presión para pinchar burbujas de precios se eleva, las reservas de capital de China serán insuficientes para refinanciar las deudas de los países desarrollas de forma barata.

China no está solo. En un informe reciente (recent report) de la consultora internacional McKinsey & Company se argumenta que la próxima década será testigo de las crecientes tasas de interés en todo el mundo, en medio de un rebalanceo de la economía global. Por el momento, las economías desarrolladas se mantienen débiles, mientras que los bancos centrales intentan estimular una demanda anémica. Pero la tendencia de las últimas décadas – y especialmente desde el año 2007 – relativa a suprimir las tasas de interés se invertirá en los próximos años, debido principalmente a la inversión creciente de los países en desarrollo.

Es más, el envejecimiento de la población de China y su estrategia para impulsar el consumo doméstico afectará negativamente a los ahorros globales. El mundo puede entrar en una nueva era en la que la demanda de inversión superé los ahorros deseados – lo que significa que las tasas de interés reales deben subir obligatoriamente.

Zhang Monan is a fellow of the China Information Center and of the China Foundation for International Studies, and a researcher at the China Macroeconomic Research Platform. Traducido del inglés por Rocío L. Barrientos.

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