El reciente anuncio del Banco Central Europeo de que intentará poner fin a las compras de activos el próximo mes de diciembre significa que tiene confianza en su capacidad para lograr una estabilidad de precios. Pero quienes decidieron que la estabilidad de precios debería ser el único y primordial objetivo del BCE tal vez se hayan cavado su propia fosa, sobre todo al negarles a los responsables de la política económica una flexibilidad muy necesaria.
El BCE define la estabilidad de precios como inflación "por debajo pero cerca del 2% en el mediano plazo". Es una tasa de inflación más baja de la que inclusive el Bundesbank alcanzó durante su celebrada historia pre-euro, y es una meta más ajustada de la que persiguen prácticamente todos los otros bancos centrales. Para algunos, un exceso de algo bueno aparentemente es maravilloso.
Sin duda, la definición de estabilidad de precios del BCE no fue un problema durante el período entre la crisis financiera global y la adopción del alivio cuantitativo, cuando la inflación estaba muy por debajo del 2%. Para quienes creían que la política monetaria había sido demasiado ajustada, el BCE estuvo en lo correcto al hacer lo que fuera para llevar la inflación hacia el rango objetivo.
Sin embargo, para aquellos a favor de la "política monetaria orientada a la estabilidad" del BCE -un término que sugiere que otros desestiman el riesgo de una inestabilidad monetaria-, el objetivo de la estabilidad de precios evidentemente se ha vuelto demasiado restrictivo. Desde su perspectiva, las compras de activos nunca deberían haberse producido, y las tasas de interés deberían haberse aumentado hace mucho tiempo, a pesar de la tasa de inflación demasiado baja de la eurozona.
No es arriesgado suponer que quienes tienen esta opinión estaban claramente a favor del objetivo de estabilidad de precios de línea dura del BCE. Dirían que las bajas tasas de interés hacen subir los riesgos para la estabilidad financiera que se recrudecen con el tiempo. Tal vez sea verdad. Sin embargo, se ignora el hecho de que aumentar prematuramente las tasas de interés también puede alimentar la inestabilidad financiera. Como sea, el argumento es discutible, porque el mandato del BCE descarta cualquier incremento de las tasas que pudiera entrar en conflicto con la estabilidad de precios.
Por supuesto, quienes están a favor de tasas de interés más altas encontrarían que una inflación del 1% o inclusive menos está, en verdad, "cerca" del 2%, dando a entender que se ha logrado una estabilidad de precios y que la política monetaria se puede ajustar. En otras palabras, no comparten la opinión de que "cerca del 2%" significa algo en el rango de 1,7-1,9%. Pero éste es un argumento pernicioso. Una inflación por debajo del nivel que los deudores podrían esperar se traduce en tasas de interés reales altas, lo que a su vez amenaza con desatar incumplimientos de pago entre los prestatarios, inclusive los deudores hipotecarios, las empresas y los gobiernos.
No alcanzar la meta de inflación también es peligroso porque las expectativas de inflación y las tasas de interés caerán con el tiempo, lo que hace más factible que el BCE alcance el límite inferior igual a cero cuando se produzca la próxima crisis. También aumenta la probabilidad de que las compras de activos vuelvan a tornarse necesarias.
Quienes están a favor de un ajuste de la política también observarían que las tasas bajas son problemáticas para los ahorristas, las compañías de seguros y los fondos de pensión, cuyas carteras suelen incluir pocas acciones. Pero en ninguna parte el mandato del BCE dice que la política monetaria debería fijarse en beneficio de los ahorristas o de la industria financiera.
En la práctica, el objetivo de estabilidad de precios del BCE, originariamente destinado a proteger a la eurozona de una inflación al estilo italiano, ha terminado protegiéndola de una deflación inspirada en los alemanes. Pero sólo porque el mandato del BCE lo haya obligado a hacer lo correcto en alguna ocasión no significa que tengamos la misma suerte en el futuro.
La crisis financiera global exigió que los bancos centrales de las economías avanzadas lidiaran con circunstancias que quienes redactaron sus mandatos no podrían haber imaginado. El hecho de que las cosas muchas veces no funcionan como se esperaba es precisamente la razón por la que los objetivos de los bancos centrales deberían escribirse para darles a los responsables de las políticas flexibilidad -o licencia poética para romper las reglas- cuando suceden episodios extremos. De lo contrario, los responsables de las políticas serán menos efectivos de lo que podrían ser si no fuera así.
Como el mandato de estabilidad de precios del BCE está legalmente codificado por el Tratado sobre el Funcionamiento de la Unión Europea, no se puede alterar sin una enmienda del tratado. Pero la frase "por debajo pero cerca del 2%" le pertenece al BCE y, por ende, no puede cambiarse de un plumazo.
En este sentido, el BCE debería considerar dos alteraciones. Primero, debería desprenderse de la ambigüedad inherente en las palabras "cerca de", fijando un objetivo puntual para ofrecer claridad a la población -y a los miembros del Consejo de Gobierno del BCE- sobre qué pretende lograr su política monetaria. Si ese objetivo es 1,8% o 2%, o si está acompañado por un rango, es menos importante.
Segundo, el BCE debe aclarar de qué manera la estabilidad financiera y las condiciones comerciales inciden en sus decisiones sobre las políticas. Muchos han sostenido que fortalecer el horizonte de las políticas definiendo precisamente "el mediano plazo" les daría a los responsables de las políticas la posibilidad de perseguir otros objetivos temporariamente. Después de todo, como las crisis financieras y las recesiones profundas son deflacionarias, también ponen en peligro la estabilidad de precios.
Ahora que el BCE finalmente está dejando atrás la última crisis, es hora de reflexionar sobre qué lecciones ha aprendido, o debería haber aprendido. El BCE no debe demorar en posicionarse para la próxima crisis.
Stefan Gerlach is Chief Economist at EFG Bank in Zurich and Former Deputy Governor of the Central Bank of Ireland. He has also served as Executive Director and Chief Economist of the Hong Kong Monetary Authority and as Secretary to the Committee on the Global Financial System at the BIS.