La crise a mis en exergue la question des finances publiques, notamment celles des pays qui avaient pu jusqu'alors s'accommoder d'une dette et de déficits grandissants, sous la houlette de la surveillance officielle mais plutôt bénigne des institutions européennes. Après des années de complaisance des marchés, qui ont à peine fait plus payer les dérapages budgétaires grecs qu'ils n'ont significativement récompensé (sous la forme de taux très différencié et bas) la vertu allemande, voilà que l'on peut voir de nouveau une différenciation entre le rendement demandé à la Grèce et celui demandé à l'Allemagne (pour prendre deux situations extrêmes). Est-ce le retour d'une sanction des marchés sur les comportements budgétaires peu vertueux ? Pas vraiment, le différentiel de taux qui existe entre la Grèce et l'Allemagne (à peine 2,5 points contre plus de 10 avant que la Grèce ne rejoigne la zone euro) suggère plutôt que les marchés sont conscients que les pays de la zone euro ne laisseront pas la Grèce faire défaut.
Avant l'Union monétaire, un pays aux finances détériorées voyait sa monnaie « attaquée », c'est-à-dire vendue par les marchés ; ce pays dévaluait ou faisait défaut, sans beaucoup de conséquences pour les autres pays européens. Aujourd'hui, la menace de défaut d'un pays de la zone euro a des conséquences pour les autres pays de cette zone. Un défaut de la Grèce pèserait immédiatement sur la capacité à se financer d'autres pays aux finances publiques détériorées, comme l'Espagne, l'Irlande et le Portugal. Cette menace réveille les scepticismes sur la solidité de la zone euro : que se passerait-il si un tiers des pays faisait défaut en cascade ? Au mieux, un coût de financement durablement élevé pour nombre de ces pays, au pire, la « désunion monétaire ». Pour des raisons politiques, encore plus qu'économiques, les marchés ont donc compris que la zone euro sauverait un de ses membres en difficulté : il n'y a donc pas de sanctions de marché à des finances détériorées pour les pays de la zone euro.
Les institutions européennes ne sanctionnent pas non plus des finances détériorées. Preuve ironique : seulement une fois, en 2005, un pays a failli encourir des sanctions dans le cadre des procédures européennes, la Grèce, qui affichait un déficit de 3,2 % du PIB. Mais la Grèce a donné des gages d'ajustement et évité les sanctions, sans véritablement corriger : on sait aujourd'hui que le déficit 2004 de la Grèce était en réalité de plus de 7 % du PIB et il ne s'est amélioré légèrement qu'en 2005 et 2006, replongeant en 2007 pourtant une année de forte croissance.
Il en résulte qu'un pays avec des finances détériorées n'a que bien peu de motivations de les « ajuster » : politiquement, c'est une épreuve difficile et ne rapporte pas beaucoup sur le court terme, alors que prolonger le laxisme est une stratégie sans risque (sans sanctions).
A défaut de bâtons, il faut donc trouver une (des) carotte(s) pour inciter à redresser leurs finances les pays qui font peser de telles incertitudes sur la zone euro. Cette carotte pourrait prendre la forme de prêts européens à l'investissement. Dans la plupart des ajustements budgétaires, les dépenses d'investissement sont fortement réduites, parce qu'elles sont plus faciles à réduire que les dépenses de fonctionnement. Une solution serait donc que l'UE continue de financer ces dépenses d'investissement (via les fonds structurels ou la Banque européenne d'investissement), en échange d'un engagement national pour la rigueur. La « compensation » des difficultés d'ajustement par la poursuite des investissements permettrait également de remporter plus facilement l'adhésion de la population et redonnerait aussi à Bruxelles un rôle « positif ».
Bien sûr, pour que l'engagement soit crédible, il faut que le Parlement du pays en question vote l'ajustement et sa mise en oeuvre dans les détails afin de préserver la procédure démocratique du pays (et de s'assurer de l'adhésion de tout le pouvoir politique). Ensuite, il faut que le déboursement du financement des investissements se fasse par tranches, comme c'est le cas dans les procédures d'ajustement FMI. Enfin, cette procédure doit être proposée à l'ensemble des pays considérés comme fragile, en ce moment : l'Irlande, l'Espagne, la Grèce et le Portugal. Il y a urgence : si l'Europe ne fait pas quelque chose aujourd'hui, le FMI risque de le faire dans deux ans dans l'urgence, éraflant au passage un peu plus la crédibilité de l'euro.
Laurence Boone, chef économiste France de Barclays Capital, Francia.