Guerra y paz entre divisas

Gran parte del revuelo que ha rodeado a la reunión de los Ministros de Hacienda y banqueros centrales celebrada el mes pasado por el G-20 en Moscú se centró en las llamadas “guerras de divisas”, reñidas, como acusan algunos funcionarios de países en desarrollo, por países avanzados al aplicar políticas monetarias heterodoxas, pero se desatendió en gran medida otra cuestión decisiva –la de la financiación de la inversión a largo plazo–, pese a que, para poner fin a la política monetaria heterodoxa, será necesaria la revitalización o la creación de nuevos activos y obligaciones a largo plazo en la economía mundial.

El desplome de Lehman Brothers en 2008 aumentó las primas de riesgo y desencadenó el pánico en los mercados financieros, lo que debilitó los activos en los Estados Unidos y en otros países y amenazó con provocar una crisis crediticia. Para evitar las ventas de emergencia, que habrían provocado el desbaratamiento desordenado de los balances del sector privado, lo que posiblemente habría desencadenado una nueva “gran depresión” o incluso el hundimiento de la zona del euro, los bancos centrales de los países avanzados empezaron a comprar activos de riesgo y a aumentar los préstamos a las instituciones financieras, con lo que ampliaron la masa monetaria.

Aunque se han disipado los miedos a un desplome, se han mantenido o intensificado esas políticas y las autoridades han citado la fragilidad de la recuperación económica actual y la falta de otros recursos normativos igualmente potentes –como, por ejemplo, la política fiscal o las reformas estructurales– que pudieran substituir la política monetaria con la suficiente rapidez.

Pero varios años de política monetaria excesivamente relajada en los países avanzados han causado una importante acumulación de la liquidez en el extranjero, lo que ha creado una excesiva presión al alza de las divisas de los países en desarrollo que producían mayor rendimiento. Como a los países en desarrollo les resultaba difícil impedir la entrada en masa de capitales o mitigar sus efectos, a causa de limitaciones económicas, como una inflación elevada, o políticas internas, la metáfora de las “guerras de divisas”, acuñada en 2010 por el ministro de Hacienda del Brasil, Guido Mantega, ha resonado de forma generalizada.

Además, sólo se ha encauzado una pequeña proporción de la liquidez creada por la política monetaria heterodoxa hacia los hogares y las pequeñas o medianas empresas que crean la mayor parte de los empleos. En cambio, las entidades financieras mundiales afectadas por la crisis la han utilizado para apoyar sus medidas de desapalancamiento y para reconstruir su capital, mientras que las grandes empresas han estado acumulando grandes reservas líquidas y refinanciando su deuda en condiciones favorables. A consecuencia de ello, el crecimiento económico y la creación de empleo siguen siendo débiles, lo que limita gravemente la disponibilidad de financiación de la inversión en el caso de activos productivos a largo plazo, esencial para el crecimiento sostenible.

Algunos creen que le eliminación de los riesgos macrofinancieros catastróficos, el fortalecimiento gradual de la recuperación económica mundial y el aumento de los precios de los activos existentes acabarán convenciendo a los acaparadores de liquidez para que aumenten su exposición a nuevas iniciativas en las economías avanzadas, pero ese optimismo podría no estar justificado. En realidad, en la reciente reunión del G-20 el Banco Mundial presentó un Informe general sobre la financiación de la inversión a largo plazo en pro del crecimiento y del desarrollo. Dicho informe, basado en análisis de diversas organizaciones internacionales, pone de relieve varios sectores preocupantes. Para empezar, es probable que persista la actual reducción de la financiación de la inversión a largo plazo por parte de los bancos. Al fin y al cabo, muchos bancos de los países avanzados, en particular de Europa, que predominaban en esa clase de inversión –por ejemplo, la financiación de proyectos de infraestructuras en gran escala– están experimentando un profundo desapalancamiento y reconstruyendo sus reservas de capital. Hasta ahora otros bancos no han podido colmar ese desfase.

Además, el efecto de las reformas reglamentadoras internacionalmente acordadas –la mayoría de las cuales están aún por aplicar– será el de aumentar las necesidades de capital de los bancos y al tiempo reducir la escala de riesgos por la transformación de los vencimientos que pueden mantener en sus balances. Es probable que la “nueva normalidad” resultante se caracterice por un más escaso y más caro crédito bancario a largo plazo.

El informe del Banco Mundial señala también que, como consecuencia de la racionalización bancaria, puede ser que los inversores institucionales con obligaciones a largo plazo –como, por ejemplo, fondos de pensiones, aseguradores y fondos soberanos– hayan de desempeñar un papel más importante en la financiación de los activos a largo plazo, pero, para facilitar ese cambio, se deberán crear los mecanismos financieros apropiados; habrá que adquirir conocimientos especializados en materia de inversión y gestión de riesgos; se tendrán que mejorar los marcos reglamentadores y serán necesarios datos y criterios adecuados para las inversiones. Dichos inversores deberán centrarse en las pequeñas y medianas empresas, que los bancos desatienden con frecuencia.

Por último, se deben explorar más detenidamente los mercados de bonos en monedas locales –y, más en general, los mercados nacionales de capitales– de las economías en ascenso para prolongar la duración de las corrientes financieras. Los mercados de deuda estatal en moneda local han tenido unos resultados bastante buenos durante la crisis, mientras que los mercados de deuda empresarial en moneda local han desempeñado un papel más modesto como mecanismo de financiación a largo plazo, lo que indica que las reformas internas encaminadas a reducir los costos de emisión, mejorar las exigencias de información pública, perfeccionar los marcos de derechos de los acreedores y abordar otros factores inhibidores podrían dar importantes resultados.

La preocupación por las políticas monetarias heterodoxas y las “guerras de divisas” no debe seguir predominando en los debates sobre políticas mundiales, en particular dada la promesa hecha el mes pasado por los dirigentes del G-20 de que no se lanzarán a devaluaciones competitivas de las divisas. Al contrario, los dirigentes mundiales deben esforzarse por aprovechar al máximo la liquidez que las medidas de política heterodoxa han engendrado y utilizarla para apoyar la inversión en activos productivos a largo plazo. Ese planteamiento es la única forma de crear una base sólida y sostenible para la recuperación de la economía mundial.

Otaviano Canuto, Vice-President for Poverty Reduction and Economic Management at the World Bank, is the co-author of The Day After Tomorrow: A Handbook on the Future of Economic Policy in the Developing World. Traducido del inglés por Carlos Manzano.

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