Los valores y los tipos de cambio de los mercados en ascenso vuelven a estar sometidos a una intensa presión bajista, pero, ¿son las economías subyacentes tan frágiles como los operadores de bolsa mundiales parecen temer? La respuesta breve, para unos pocos, es probablemente “sí”, pero, para la mayoría, “aún no”.
En el caso de la mayoría de los países, lo que estamos viendo es una recalibración, porque los inversores tienen en cuenta el riesgo de que el PIB de China aumente más despacio, la Reserva Federal de los Estados Unidos empiece a endurecer las condiciones monetarias más rápidamente y el retroceso normativo en muchos países socave el crecimiento potencial. Al mismo tiempo, el cambio en gran escala de Europa al haber acumulado un superávit comercial (factor decisivo que sustenta la nueva estabilidad de esa región) y la profunda depreciación del yen japonés son algunos de los innumerables factores que presionan a los países que intentan poner freno a los déficits por cuenta corriente.
Parece que fuera ayer cuando los analistas de Goldman Sachs celebraban el milagroso crecimiento de los BRICS (el Brasil, Rusia, la India, China y Sudáfrica) y el Foro Monetario Internacional, en su Perspectivas de la economía mundial de abril de 2013, preveía una recuperación mundial con tres velocidades y encabezada por los mercados en ascenso.
¿Qué ha ocurrido? El culpable más popular es la Reserva Federal, que ha empezado a reducir progresivamente su muy experimental política de “relajación cuantitativa”, es decir, las compras de activos a largo plazo encaminadas a apoyar el crecimiento superando lo que se podía conseguir con tipos de interés nominales de valor cero, pero el papel de la Reserva Federal es, casi con toda seguridad, exagerado.
Entre otras cosas, la retirada de la Reserva Federal refleja en parte una confianza cada vez mayor en la economía de los EE.UU., lo que debería entrañar un mercado de exportación más fuerte para la mayoría de las economías en ascenso. Además, el ligero endurecimiento de la Reserva Federal ha ido acompañado de la tendencia a una política monetaria más relajada en la zona del euro y el Japón; así, pues, en general la política monetaria de los países avanzados sigue siendo muy acomodaticia.
La incertidumbre sobre la senda del crecimiento de China es más importante. Durante más de un decenio, el sensacional crecimiento de China ha alimentado un notable auge de los precios que ha venido bien a las autoridades de los mercados en ascenso exportadores de productos básicos, desde Rusia hasta la Argentina. Recuérdese cómo podían los argentinos burlarse del “Consenso de Washington”, pro mercado, y a favor del “Consenso de Buenos Aires", intervencionista.
Ahora no tanto. La del crecimiento a corto plazo de China es una pregunta aún sin respuesta, cuando sus nuevos dirigentes están intentando poner freno al insostenible auge alimentado por el crédito. Hasta hace poco, los mercados mundiales no habían parecido reconocer que fuese siquiera posible una recesión del crecimiento. Desde luego, si llega a haber una interrupción del euforizante crecimiento de China, la agitación actual de los mercados en ascenso parecerá un simple hipo en comparación con el terremoto que vendrá a continuación.
Hay otros fundamentos notables, aunque menos transcendentales, en esa combinación. La revolución del gas de esquisto en los EE.UU. está cambiando la ecuación energética mundial. Exportadores de energía como Rusia están sintiendo la presión bajista de los precios de las exportaciones. Al mismo tiempo, una energía con un costo bajísimo en los EE.UU. está afectando la competitividad de los manufactureros asiáticos, al menos de algunos productos, y, con la reforma de su sector energético por parte de México, la diversidad de presiones que afectan a las manufacturas asiáticas aumentará; este país ya está beneficiándose de las presiones a los costos en China.
La “economía de Abe” en el Japón es también importante para algunos países, pues la profunda depreciación del valor del yen presiona a Corea en particular y a los competidores asiáticos del Japón en general. A largo plazo, un resurgimiento del Japón beneficiaría, naturalmente, a las economías de la región.
La estabilidad en la zona del euro tal vez haya sido el más importante factor positivo que ha sostenido la confianza de los mercados en el año pasado, pero, como los países periféricos están alcanzando el equilibrio de la cuenta corriente y algunos países septentrionales, como Alemania, acumulan superávits enormes, la otra cara de la moneda ha sido el deterioro de los superávits de los países en ascenso, lo que ha intensificado sus vulnerabilidades.
Sin embargo, el núcleo de los problemas de los países en ascenso es el retroceso normativo y político. A ese respecto, hay diferencias importantes entre ellos. En el Brasil, los intentos del Gobierno de debilitar la independencia del banco central y entrometerse en los mercados energético y crediticio han menoscabado el crecimiento.
Turquía está sufriendo desafíos graves a sus instituciones democráticas, además de las presiones del Gobierno al banco central. La falta de instituciones fuertes e independientes en Rusia ha dificultado el surgimiento de una clase empresarial para que contribuyera a la diversificación de la economía.
En la India, la independencia del banco central sigue siendo bastante fuerte, pues el Reserve Bank de la India está ahora acariciando la idea de pasar a un régimen con objetivos de inflación, pero un período sostenido de políticas populistas ha debilitado la tendencia del crecimiento y ha exacerbado la inflación.
No obstante, algunos mercados en ascenso están avanzando y podrán beneficiarse de la agitación, si pueden mantener el rumbo. Aparte de México, países como Chile, Colombia y Perú están bien situados para beneficiarse de las inversiones en creación de instituciones, pero, naturalmente, las nuevas instituciones pueden tardar decenios –y a veces más– en consolidarse.
Así, pues, ¿hasta qué punto son frágiles los mercados en ascenso en general? A diferencia de lo que ocurría en el decenio de 1990, en el que estaban generalizados los tipos de cambio fijos, ahora la mayoría de los países tienen tipos flexibles, que amortiguan las sacudidas. De hecho, se puede interpretar el drama actual en parte como un reflejo del funcionamiento de dichos amortiguadores.
Los valores de los mercados en ascenso pueden haber caído en picado, pero también eso es un amortiguador de sacudidas. La verdadera cuestión es la de qué ocurrirá cuando se traslade la agitación a los mercados de deuda. Muchos países han acumulado reservas importantes y ahora están emitiendo más deuda en su moneda. Naturalmente, la opción de ir reduciendo la deuda mediante la inflación no es una panacea.
Seguro que sobrevendrán otros dramas, lamentablemente.
Kenneth Rogoff, Professor of Economics and Public Policy at Harvard University and recipient of the 2011 Deutsche Bank Prize in Financial Economics, was the chief economist of the International Monetary Fund from 2001 to 2003. His most recent book, co-authored with Carmen M. Reinhart, is This Time is Different: Eight Centuries of Financial Folly. Traducido del inglés por Carlos Manzano.