Los argumentos de Alemania en contra de introducir los eurobonos, ampliar el fondo de rescate de la eurozona e instituir un sistema integral de gobernanza económica son transparentes y fáciles de entender. Pero, ¿son acertados?
Los alemanes temen que dichas innovaciones puedan conducir a un aumento de los costos de crédito internos y de transferencias fiscales directas e indirectas hacia los países más pobres. Además, advierten sobre el riesgo moral que se generaría al liberar a los países sobreendeudados de la presión de poner en orden sus finanzas públicas. Tercero, hablan de las dificultades constitucionales y las relacionadas con el Tratado que surgirían si se establecen reglas y procedimientos que simularían una “unión fiscal.” Finalmente. La necesidad de avanzar con la unificación europea a fin de legitimar la inevitable violación de la soberanía de los países sobreendeudados, finalmente también podría infringir la de Alemania.
Por otro lado, la eurozona y Alemania se exponen a serios riesgos al no querer aceptar el creciente consenso de que la unión fiscal es un asunto clave para resolver la crisis de deuda. Aferrarse a medidas a medias exacerba la impaciencia de los mercados y provoca cada vez más ataques especulativos enérgicos, no solo en los países periféricos más débiles, sino también en el núcleo de los países con calificación AAA –como Francia, y en última instancia, la misma Alemania- cuyos sectores bancarios tienen grandes cantidades de deuda de los países periféricos.
En efecto, las delicadas condiciones de la banca se están revelando como la amenaza principal para la recuperación y estabilidad de la eurozona. En el caso de incumplimientos soberanos, además, el costo del rescate de los bancos puede rebasar por mucho el costo de emitir eurobonos o instituir un régimen de transferencia razonable. Los inversionistas necesitan tener la seguridad de que los costos del servicio de la deuda están bajo control, y que los volúmenes de deuda y los límites de déficit se supervisan estrictamente a fin de minimizar los riesgos de impago y fortalecer la capacidad de los bancos para sentar las bases de un crecimiento sostenido.
De hecho, el riesgo sistémico emergente relacionado con la sostenibilidad de la eurozona produce un círculo vicioso. El riesgo sistémico plantea dudas acerca de la solvencia de los países muy endeudados, lo que significa que los esfuerzos de estos países para consolidar su posición fiscal y promover reformas no conducen a una mejora de las condiciones financieras, que es esencial para superar la crisis y promover la recuperación. Como resultado, la consolidación fiscal se vuelve cada vez más difícil de alcanzar, incitando así nuevos ataques especulativos.
Además, visto desde una perspectiva más amplia, la turbulencia social y económica en la periferia del sur de Europa representará un riesgo geopolítico. Ese riesgo sería agravado por el estallido de una grave crisis de impagos en la eurozona, que puede no ser contenida y, mediante un efecto dominó, como el de Lehman, podría poner en peligro toda la estructura.
Se pueden debatir infinitamente los dilemas de la eurozona y las ventajas y desventajas de las soluciones propuestas. Por ejemplo, se podría argumentar que los eurobonos permitirían a los miembros de la eurozona juntar su fortaleza financiera y, al aumentar del atractivo del euro como moneda de reserva, mantener bajos los costos de crédito a tal punto que los países con clasificación AAA no se vean abrumados. También se pueden superar los problemas legales en el corto plazo mediante el diseño de eurobonos que incluyan garantías de crédito, prioridades de reembolso, y el uso de flujos fiscales específicos como aval.
Mientras tanto, en las propuestas para limitar el riesgo moral se podría fijar un tope a los eurobonos de 60% del PIB –el tope actual de la deuda pública de los Estados miembros de la eurozona. Una restricción más sustancial sería un régimen disciplinario más severo para los países despilfarradores como parte de un marco institucional reforzado.
Cualquiera que sea la forma de abordar los problemas políticos, se debería ponderarlos con la vulnerabilidad de los bancos europeos. Actualmente, los bancos alemanes son los que tienen el mayor apalancamiento entre las principales economías avanzadas, mientras que al inicio de la crisis tenían casi una tercera parte de todos los créditos otorgados a los sectores públicos y privados de Grecia, Portugal, Irlanda, España e Italia. Mientras no se trate el riesgo sistémico de la eurozona, las quiebras soberanas no son improbables y conducirán a una ampliación de los rescates bancarios que podría conllevar costos inaceptables. En ese caso, una crisis bancaria a gran escala provocaría una depresión en la eurozona y, tal vez en el mundo.
La recapitalización bancaria en Europa es esencial en el corto plazo para contener los costos derivados de posibles quiebras soberanas. Sin embargo, no se puede posponer indefinidamente el tratamiento de las fallas más profundas de la eurozona. Por supuesto, en medio de tanta incertidumbre es notable que los esfuerzos de consolidación de los países muy endeudados continúen generalmente su curso; sin embargo, la persistente compra de bonos del Banco Central Europeo y su ayuda en la forma de liquidez, solo es un paliativo temporal.
Es inevitable un impasse, por lo que tratar de ganar tiempo no es una solución. En contraste, una combinación de eurobonos, un mecanismo de deuda plenamente desarrollado, poderes ampliados para el BCE a fin de que pueda actuar como entidad crediticia de último recurso y una sólida gobernanza económica podría funcionar. En el largo plazo, también serán necesarias reformas radicales en los mercados de capital, productos y laboral, que estén complementadas con una estrategia de inversión más enérgica y coherente a nivel europeo, destinada a impulsar la competitividad y restaurar las perspectivas de crecimiento.
La competitividad europea no solo tiene una dimensión global. Existen grandes discrepancias en la eurozona, que se reflejan en los desequilibrios comerciales estructurales entre el núcleo y la periferia, que están al centro de la crisis de deuda. La cohesión de la eurozona y futuro crecimiento dependen decisivamente de la creación de un marco –mediante subsidios y créditos- para que el capital de inversión fluya a los países más pobres a fin de acabar con los desequilibrios de competitividad.
Como dice una frase del mundo financiero, el euro es muy grande como para fracasar. Las decisiones se deben tomar cuanto antes para que la eurozona sea la que determine los acontecimientos en lugar de que éstos la determinen a ella.
Por Yannos Papantoniou, ex ministro de Economía y Finanzas de Grecia de 1994 a 2001, es presidente del Center for Progressive Policy Research, consultoría independiente. Traducción de Kena Nequiz.