El propósito del euro fue la creación de mercados financieros plenamente integrados; no obstante, desde el inicio de la crisis financiera mundial en el año 2008, los mercados están siendo renacionalizados. Por lo tanto, el futuro de la eurozona depende de manera crucial de si esa tendencia continúa o si los mercados financieros de Europa van a integrarse plenamente. Sin embargo, cualquiera de estos resultados es preferible a algo que se quede en el medio – es decir, a algo que no sea ni chicha ni limonada. Lamentablemente, parece que la eurozona se dirige a ese lugar ambiguo.
La tendencia a la renacionalización ha sido clara. Desde el final boom crediticito en el año 2008, los créditos transfronterizos que los bancos con sede en el centro de la eurozona (fundamentalmente, los bancos con sede en Alemania y en países más pequeños que son vecinos de Alemania) realizan a la periferia de la eurozona han caído fuertemente desde un nivel de alrededor de 1,6 millones de millones de euros (2,2 millones de millones de dólares) a menos de la mitad de dicha cifra. (Parte de la diferencia ha terminado siendo contabilizada en el balance de resultados del Banco Central Europeo (BCE), pero esa no puede ser una solución permanente).
Esta tendencia podría continuar así hasta que los créditos transfronterizos lleguen a una cifra tan pequeña que ya no sea sistémicamente importante – tal como ocurría antes de la introducción del euro. Al ritmo actual, se puede alcanzar dicho punto en el transcurso de unos pocos años. La integración financiera suscitada por el euro se revertiría.
Oficialmente, la renacionalización es un anatema. Pero tiene sus ventajas. El impacto de las conmociones financieras nacionales a lo largo y ancho del sistema es menos severo cuando la deuda transfronteriza es baja. La morosidad de un banco en cualquier país determinado ya no llegaría a desencadenar una crisis en otros lugares, debido a que las pérdidas de cualquier tipo se detendrían en la frontera.
Es más, ahora los sistemas bancarios nacionales se pueden separar más fácilmente; esto es debido a que las cuentas corrientes de los países periféricos ya han logrado, a groso modo, un equilibrio, y se espera que todos los países, menos Grecia, registren un pequeño superávit externo en el año 2014. A excepción de Grecia, los países de la periferia no necesitan de los ingresos de flujos de capital en un futuro próximo.
Este es un resultado clave. Hace unos años atrás, países como España y Portugal tenían grandes déficits de cuenta corriente y necesitaban de ingresos de flujos de capital por un total que aproximadamente equivalía al 10% de su PIB. Por lo tanto, la caída de los préstamos bancarios transfronterizos les causó una poderosa conmoción negativa. Sin embargo, cuando se cuenta con superávits en las cuentas corrientes, la renacionalización de la banca que limita la transmisión internacional de las conmociones financieras, puede constituirse en una fuerza estabilizadora.
Esta no es una propuesta teórica. Los ahorristas italianos, por ejemplo, todavía mantienen en su poder un importante volumen de activos extranjeros (incluyendo bonos alemanes), y los inversores extranjeros aún mantienen en su poder una proporción considerable de bonos del gobierno italiano. Sin embargo, las tasas de interés de los bonos del gobierno italiano que tienen vencimientos a un mayor largo plazo (y los costos del endeudamiento del sector privado italiano) se encuentran 250 puntos básicos por encima de las tasas de interés alemanas equivalentes (estos puntos básicos representan la prima de riesgo). Bajo condiciones de renacionalización plena, los inversionistas italianos venderían sus activos en el extranjero y adquirirían bonos nacionales, lo que aislaría a Italia de las conmociones financieras extranjeras y reduciría la carga financiera generada por pago de tasas de interés para la economía italiana en su conjunto.
Mas por el momento, los extranjeros siguen teniendo en su poder bonos del gobierno italiano por un valor que alcanza a aproximadamente al 30% del PIB de Italia. Si estos bonos fueran adquiridos por inversores italianos (que tendría que vender una cantidad equivalente de activos extranjeros, con rendimientos bajos), los italianos se ahorrarían el equivalente al 0,73 % del PIB de su país. Cualquier prima de riesgo que el gobierno italiano aún tendría que pagar ya no iría a manos extranjeras, sino a manos de los ahorristas italianos, cuyos ingresos aumentarían – lo que se constituiría en una ganancia neta para el país.
Además, si los italianos tuvieran en su poder toda la deuda pública italiana, cualquier aumento en la prima de riesgo representaría una menor carga financiera. Aun en el caso de que la prima de riesgo se duplicara, es decir que suba a 500 puntos básicos, a pesar de que los costos del servicio de la deuda del gobierno italiano aumentarían, dicho dinero sería pagado a inversores italianos (cuyos ingresos más altos podrían ser sometidos al cobro de impuestos, lo que podría hacer que dicho incremento de ingresos se desvaneciera).
El panorama opuesto al escenario de la renacionalización es la integración plena de los mercados financieros de la eurozona. Oficialmente, este es el objetivo del establecimiento de una unión bancaria europea. Con una unión bancaria plena, los préstamos transfronterizos deberían reanudarse y permanecer estables, debido a que las instituciones comunitarias serían las que absorban las conmociones financieras nacionales. Las tasas de interés luego convergirían a un nivel bajo, fomentando la recuperación en la periferia y haciendo que sea más fácil estabilizar las finanzas públicas.
Desafortunadamente, es poco probable alcanzar una unión bancaria plenamente desarrolla en el corto plazo. El BCE está listo para tomar a su cargo la supervisión de los 120 bancos más grandes, que representan el grueso de los activos bancarios de la eurozona, pero los siguientes pasos necesarios para ello ya fueron puestos en duda. La mayoría de los gobiernos, en los hechos, se oponen a un “mecanismo de resolución único” (SRM, por las siglas de su denominativo en inglés, en la jerga utilizada en Bruselas), debido a que esto significaría que ellos ya no podrían controlar a sus propios bancos. Ni siquiera se tiene en consideración un seguro de depósitos. Además, existen obstáculos legales y políticos para la creación de un verdadero respaldo comunitario.
Mientras los respaldos fiscales para los bancos continúen siendo nacionales, no puede existir igualdad de condiciones entre países. En este escenario, la integración podría, como mucho, tomar la forma de “colonización”, bajo esta forma, los bancos de los países fiscalmente fuertes utilizan el hecho de que pueden obtener capital a un menor costo para comprar bancos en países que son fiscalmente débiles. Incluso en el improbable caso que este tipo de colonización no se tope con una resistencia política, no conduciría a un sistema bancario muy eficiente
Por lo tanto, la eurozona corre el riesgo llegar a ser atrapada en un status quo inestable, situación en la que se tienen créditos bancarios transfronterizos que son lo suficientemente grandes como para transmitir conmociones financieras nacionales a todo el sistema, pero en la que la integración financiera no es lo suficientemente profunda como para garantizar que el capital fluya libremente a través de la zona monetaria. Si una unión bancaria plena resulta ser imposible, quizás sería preferible dejar que la tendencia a la renacionalización siga su curso. Por lo menos la eurozona obtendría un poco de estabilidad.
Daniel Gros is Director of the Brussels-based Center for European Policy Studies. He has worked for the International Monetary Fund, and served as an economic adviser to the European Commission, the European Parliament, and the French prime minister and finance minister. He is the editor of Economie Internationale and International Finance. Traducido del inglés por Rocío L. Barrientos.