Recientemente hice dos viajes a China, justo cuando el gobierno estaba poniendo en marcha su decimosegundo plan quinquenal para reequilibrar el modelo de crecimiento a largo plazo del país. Esos viajes reforzaron mi opinión de que hay una contradicción potencialmente desestabilizadora entre los desempeños económicos de corto y mediano plazo de China.
La economía del país ahora se está sobrecalentando, pero con el tiempo, la inversión excesiva actual resultará deflacionaria tanto a nivel interno como global. Una vez que sea imposible aumentar la inversión fija –con toda probabilidad después de 2013— China estará en una situación de aguda desaceleración. En lugar de concentrarse en asegurar un aterrizaje suave ahora, los encargados del diseño de políticas chinos deberían preocuparse por el muro contra el que se puede estrellar el crecimiento económico en la segunda mitad del quinquenio.
A pesar de la retórica del nuevo plan quinquenal – que al igual que el anterior busca aumentar la participación del consumo en el PIB– el camino más fácil es mantener el status quo. Los detalles del nuevo plan revelan que se seguirá recurriendo a la inversión, incluso en el sector de la vivienda pública, para apoyar el crecimiento, en lugar de una apreciación más rápida de la moneda, transferencias fiscales sustanciales a los hogares, impuestos a y/o privatización de las empresas propiedad del Estado, liberalización del sistema de registro de los hogares (hukou) o un relajamiento de la represión financiera.
China ha crecido en las últimas décadas sobre la base de la industrialización impulsada por las exportaciones con una moneda débil, lo que ha dado como resultado altas tasas de ahorro corporativo y doméstico y una dependencia de las exportaciones netas y la inversión fija (infraestructura, bienes inmuebles y capacidad industrial para los sectores que compiten con las importaciones y de exportación). Cuando las exportaciones netas se colapsaron en 2008-2009 del 11% al 5% del PIB, el líder chino reaccionó aumentando más la participación de la inversión fija en el PIB, del 42% al 47%.
De esa manera, China no sufrió una severa recesión –como sucedió en Japón, Alemania y otros lugares del Asia emergente en 2009—solo porque la inversión fija se disparó. En 2010-2011, la participación de la inversión fija en el PIB ha seguido aumentando, hasta llegar casi al 50%.
Por supuesto, el problema es que ningún país puede ser lo suficientemente productivo para reinvertir el 50% del PIB en nuevo capital social sin enfrentarse a la larga con un enorme exceso de capacidad y un inmenso problema de créditos incobrables. En China abunda la inversión excesiva en capital físico, infraestructura y propiedades. Para un visitante esto salta a la vista en los aeropuertos y trenes de alta velocidad (que reducirán la necesidad de los 45 aeropuertos que están planeados) impecables pero vacíos, las autopistas que no conducen a ningún lugar, los miles de edificios de gobierno centrales y provinciales nuevos y colosales, los pueblos fantasma y las nuevas fundiciones de aluminio que se mantienen cerradas para impedir que caigan los precios mundiales.
La inversión comercial y residencial de lujo ha sido excesiva, la capacidad automovilística ha superado incluso el reciente auge de las ventas, y el exceso de capacidad en el acero, el cemento y otros sectores manufactureros está aumentando aun más. A corto plazo, el boom de las inversiones alimentará la inflación debido a la naturaleza altamente intensiva en recursos del crecimiento. Pero el exceso de capacidad conducirá inevitablemente a presiones deflacionarias fuertes, comenzando con los sectores manufacturero e inmobiliario.
Al final, muy probablemente después de 2013, China tendrá dificultades. Todos los episodios pasados de inversión excesiva -incluida la de Asia oriental en los años noventa- han terminado con una crisis financiera y/o con un largo periodo de crecimiento lento. Para evitar eso China tiene que ahorrar menos, reducir la inversión fija, disminuir la participación de las exportaciones netas en el PIB e incrementar la participación del consumo.
El problema es que las razones por las que los chinos ahorran tanto y consumen tan poco son estructurales. Cambiar el incentivo de invertir excesivamente tomará dos décadas de reformas.
Las explicaciones tradicionales de la alta tasa de ahorro (falta de una red de seguridad social, servicios públicos limitados, envejecimiento de la población, subdesarrollo del financiamiento del consumo, etc.) son solo una parte del rompecabezas. Los consumidores chinos no tienen una mayor propensión a ahorrar más que los chinos de Hong Kong, Singapur y Taiwán; todos ahorran aproximadamente el 30% de su ingreso disponible. La gran diferencia es que la proporción del PIB chino que se va al sector de las familias es inferior al 50% lo que deja poco margen para el consumo.
Varias políticas chinas han conducido a una transferencia masiva de ingresos de hogares políticamente débiles a compañías políticamente poderosas. Una moneda débil reduce el poder adquisitivo de las familias porque encarece las importaciones y con ello protege a las empresas propiedad del Estado que compiten con los productos importados y aumenta las ganancias de los exportadores.
Las bajas tasas de interés de los depósitos y los bajos intereses de los créditos a las empresas y promotores significan que los enormes ahorros del sector de los hogares reciben tasas negativas de rendimientos, mientras que el costo real del crédito para las empresas propiedad el Estado también es negativo. Ello crea un incentivo poderoso para invertir excesivamente e implica una gran redistribución de los hogares a las empresas propiedad el Estado, que en su mayoría perderían dinero si tuvieran que pedir créditos a las tasas de interés de equilibrio del mercado. Además, la represión laboral ha provocado que los salarios aumenten a un ritmo mucho más lento que la productividad.
Para reducir las restricciones al ingreso de los hogares, China necesita una apreciación más rápida del tipo cambiario, una liberalización de las tasas de interés y un aumento más marcado del crecimiento de los salarios. Más importante, China necesita privatizar sus empresas propiedad el Estado para que sus ganancias se conviertan en ingresos para los hogares, o gravar sus beneficios a una tasa mucho más alta y transferir las ganancias fiscales a los hogares. En cambio, además de los ahorros de los hogares, los ahorros – o ganancias retenidas- del sector corporativo, principalmente de las empresas propiedad el Estado, paralizan otro 25% del PIB.
Sin embargo, aumentar la proporción del ingreso que va al sector de los hogares sería enormemente perjudicial porque podría provocar la quiebra de un gran número de empresas propiedad el Estado, de empresas orientadas a la exportación y de gobiernos provinciales; todos son políticamente poderosos. Como resultado, China invertirá aún más bajo el actual plan quinquenal.
Si se continúa con el crecimiento basado en la inversión, empeorará el exceso de capacidad de los sectores de la manufactura, los bienes inmuebles y la infraestructura, y por consiguiente, se intensificará la inminente desaceleración económica una vez que el crecimiento de la inversión fija se vuelva imposible. Hasta que se produzcan el cambio de la dirigencia política en 2012-2013, los responsables del diseño de políticas de China podrán mantener altas tasas de crecimiento, aunque a un costo previsible muy alto.
Por Nouriel Roubini, presidente de Roubini Global Economics, profesor de Economía en la Stern School of Business de la Universidad de Nueva York, y coautor de Crisis Economics. Traducción de Kena Nequiz.