En momentos que la economía de China comienza a desacelerarse tras décadas de espectacular crecimiento, su gobierno se verá cada vez más expuesto a los cantos de sirena de la liberalización de las cuentas de capitales. Inicialmente esta opción podría parecer atractiva, en particular si se considera el deseo del gobierno chino de internacionalizar el renminbi. Pero las apariencias pueden resultar engañosas.
Un nuevo informe plantea que las autoridades chinas deberían ser escépticas acerca de la liberalización de las cuentas de capitales. Recogiendo lecciones de experiencias recientes de otros países emergentes, el informe concluye que China debería adoptar un enfoque cauteloso y muy gradual si va a exponer su economía a los vaivenes de los flujos de capital globales.
El elemento en común que se puede ver en la historia reciente de las economías emergentes (comenzando en América Latina y pasando por Asia del Este y Europa Central y del Este) es que los flujos de capital son fuertemente procíclicos y constituyen la mayor causa específica de inestabilidad financiera. Asociada con la liberalización, la inestabilidad financiera nacional también afecta mucho el desempeño económico, así como la falta de control sobre los intermediarios financieros no bancarios, problema que ahora China está comenzando a enfrentar a medida que crece la contribución al aumento del crédito del sector bancario “paralelo”.
La mayor parte de los estudios académicos apoyan el punto de vista de que la liberalización de las cuentas de capitales se debe llevar a cabo con cuidado e ir acompañadas de normativas financieras nacionales más sólidas. En el caso de los flujos de capital, esto significa mantener las regulaciones de las cuentas de capitales como una herramienta esencial de la política macroeconómica.
De hecho, en los años 90 China (y también India) mostraron al resto del mundo en desarrollo la importancia de implementar gradualmente la liberalización. Muchos países sólo aprendieron esta lección en plenitud tras las crisis financieras y económicas que comenzaron en Asía del Este en 1997, llegaron a Rusia en 1998 y acabaron afectando a la mayor parte del mundo emergente. China evitó el contagio al mantener una estricta normativa de las cuentas de capitales.
Incluso el Fondo Monetario Internacional adoptó un enfoque cauteloso a fines de 2012 y hoy reconoce que la liberalización de las cuentas de capitales implica riesgos además de beneficios, y que “se debe planificar bien, cuidando su oportunidad y secuenciación para que sus beneficios superen sus costes”. Más aún, el Fondo ve ahora las normas para las cuentas de capitales como parte del abanico más amplio de opciones macroprudenciales que los países deberían tener a su disposición para prevenir la inestabilidad económica y financiera.
Puesto que la volatilidad de las cuentas de capitales es el elemento procíclico que más afecta a las economías emergentes, la regulación debe ser el principal instrumento macroprudencial para contrarrestarla, y estas normas deberían complementar, más que reemplazar, otras medidas macroeconómicas contracíclicas. El FMI recomienda dar mayor prioridad a esas otras políticas, mientras que nosotros hemos recomendado en el pasado usarlas en simultáneo con las regulaciones de las cuentas de capitales.
No sólo los mercados emergentes deben prestar atención a los peligros de una liberalización demasiado rápida. La experiencia de Japón ofrece valiosas lecciones sobre la importancia de manejar con prudencia la liberalización de las cuentas de capitales para monedas con una demanda internacional cada vez mayor. Por largo tiempo Japón permitió que solamente intermediarios financieros estrictamente regulados manejaran los flujos de capitales, lo que en la práctica inhibió el uso internacional de su moneda. Y cuando un tsunami de capital parecía en camino de inundar la economía, a las autoridades no les tembló la mano para tomar medidas de contención de los flujos entrantes.
En un sentido, Europa Occidental estuvo antes en la misma situación. Su liberalización de las cuentas de capitales también fue un largo proceso que comenzó con la convertibilidad de cuentas corrientes en 1958 y acabó con la convertibilidad de cuentas de capitales en 1990. Y dos años más tarde enfrentó una crisis de su sistema de pagos que tuvo como consecuencia una depreciación importante de las monedas de algunos de sus países.
No queremos sugerir con esto que no se deba llevar a cabo la internacionalización del renminbi en el futuro próximo. Dada la importancia de China en la economía global, parece inevitable que la denominación de una parte creciente del comercio y la inversión sea en su moneda. Pero las autoridades de China deberían manejar el proceso gradualmente y escogiendo canales específicos para hacerlo.
De hecho, probablemente China sea el ejemplo más exitoso en la historia de una transformación económica gradual y pragmática. No debería abandonar el rumbo que tan bien le ha funcionado ni dejarse tentar por las llamadas a emprender una política que ha hecho zozobrar a tantas otras economías emergentes.
José Antonio Ocampo, former United Nations Under-Secretary-General for Economic and Social Affairs and former Finance Minister of Colombia, is Professor and Member of the Committee on Global Thought at Columbia University. He is the co-author (with Luis Bértola) of The Economic Development of Latin America since Independence. Kevin P. Gallagher is a co-director of the Global Economic Governance Initiative at Boston University’s Pardee School for Global Studies and author of the forthcoming book Ruling Capital: Emerging Markets and the Reregulation of Cross-border Finance. Traducido del inglés por David Meléndez Tormen.