La reunión que ha tenido lugar entre el 10 y el 16 de octubre ha sido la primera reunión anual del FMI presencial y a gran escala desde octubre de 2019. El resumen es que todo el mundo estaba encantado de retomar el contacto personal, pero también abrumado por el pesimismo, plagado de riesgos a la baja y de incertidumbre knightiana.
Este pesimismo e incertidumbre se derivan de tres factores:
Primero, una profunda sensación de impotencia. El mensaje del World Economic Outlook (WEO), “una perspectiva económica pesimista, y lo peor está por venir”, sugiere que la política económica no puede hacer nada para amortiguar el golpe. La inflación es demasiado alta, la crisis energética inabarcable, Rusia es incomprensible, China es incontrolable.
Segundo, una fuerte sensación de transformación estructural que delinea una economía muy diferente a la de los últimos 30 años. El presidente Biden la ha definido como “la década decisiva que se avecina”: la necesidad de abordar el cambio climático, la competencia con China y la integración de Rusia. Añadamos el nuevo equilibrio energético, donde un cartel de proveedores se enfrenta ahora a un cartel de compradores. Y un sistema financiero que, tras varias décadas de operar con tipos de interés reales negativos y, sobre todo, muy baja volatilidad de los tipos de interés, debe adecuarse ahora a una nueva realidad de tipos reales positivos y volátiles.
Finalmente, una preocupante sensación de creciente microgestión en la política económica. La transformación ha sido palpable: desde las décadas de los años 90 y 2000 definidas por la liberalización, la apertura y la santidad de los ajustes de precios, a la situación actual marcada por aranceles, sanciones, topes de precios, controles de capital, intervención cambiaria y política monetaria con compras y ventas de activos. Se ha pasado de los precios a las cantidades como instrumentos de política económica, de la globalización a la regionalización. El impacto sobre el crecimiento y el bienestar es incierto.
El gobierno estadounidense ha brillado por su ausencia. La Reserva Federal, embarcada en unas subidas de tipos aceleradas que cada vez dan más miedo, ha preferido el silencio, ya que cualquier comentario se podría malinterpretar. La fortaleza del dólar ha sobrevolado sobre las reuniones como el convidado de piedra; todo el mundo preocupado por ella y por las consecuencias sobre el resto del mundo, pero nadie atreviéndose a criticarla. El comunicado del G7, con un escueto párrafo sobre los tipos de cambio la misma semana que Japón ha vuelto a intervenir para frenar la depreciación de su moneda, refleja esta actitud: la fortaleza del dólar refleja la fortaleza de la economía estadounidense y los demás que hagan lo que tengan que hacer. A partir de ahora, la intervención cambiaria es, de facto, tolerada.
El pesimismo sobre Europa ha sido la nota dominante. La crisis energética y la completa incapacidad de evaluar las intenciones de Rusia y el camino que podría llevar a una posible resolución del conflicto, dan pie a todo tipo de escenarios, cada cual mas negativo. Por supuesto, la falta de acuerdo sobre la política energética europea o sobre el marco de política fiscal, aumentan la negatividad. Y la estrategia del BCE, cada día aumentando el perfil de tipos de interés esperados, añade la guinda al pesimismo sobre el crecimiento europeo. Pesimismo que obvia en cierta medida la realidad: la eurozona crecerá en 2022 el doble que EEUU, el desempleo es el más bajo de la historia del euro y las medidas de ahorro energético están surtiendo el fruto esperado. La cacofonía política de la eurozona genera este sesgo negativo, muy costoso económicamente.
China ha estado ausente –literalmente, ya que la delegación china no ha participado de manera presencial. El congreso del partido comunista ha monopolizado toda la atención del gobierno chino. Cada país lleva sus tiempos. Pero el endurecimiento cada vez mayor de las relaciones comerciales, económicas y diplomáticas entre Occidente y China genera una sensación de precaución cada vez mayor entre la comunidad inversora. Veamos que camino elige Xi Jinping en su nuevo mandato.
Los mercados emergentes sistémicos han emergido. A pesar del miedo a la apreciación del dólar y de su efecto sobre las condiciones de financiación, los bancos centrales han sido capaces de gestionar el acelerón de la inflación y, de hecho, hay algunos que ya se están planteando las bajadas de tipos. Por supuesto, hay focos de vulnerabilidad, sobre todo en los países de menor renta per cápita, y la gestión de la deuda soberana y las necesidades de restructuración –y la participación de China en la misma junto con las instituciones multilaterales– son el foco de la atención.
Quedan dos cisnes negros sobrevolando el ambiente. El primero: ¿dónde estarán los puntos débiles del sistema financiero global ante la subida acelerada de tipos de interés? Nadie se cree que el susto de los fondos de pensiones del Reino Unido será el único caso, pero nadie sabe muy bien dónde mirar. El segundo: ¿se ha generado una prima de calidad en la política fiscal, a raíz de la debacle británica? Y, si es así, ¿dónde está el umbral? ¿Es calidad o cantidad, de déficit y de deuda pública?
La incertidumbre knightiana, por definición, no se puede predecir. Pero se le puede hacer frente con instituciones robustas que puedan reaccionar de manera creíble, rápida y convincente ante los vaivenes del futuro. Cuanto mayor incertidumbre, menos espacio para las veleidades y los experimentos.
Angel Ubide es miembro del Consejo Asesor de Asuntos Económicos del Ministerio de Economía de España, del Euro 50 Group y del Economic Club de Nueva York. Economista con amplia experiencia a nivel global en mercados financieros y políticas económicas.