Reformar las reglas de los acuerdos “repo” o de recompra

A veces simplemente no aprendemos.

Tras la crisis financiera, en los Estados Unidos se promulgó la Ley Dodd-Frank  para renovar la regulación financiera de ese país con el objetivo de reducir el riesgo de otra recesión financiera. Sin embargo, no se hizo nada para reformar las operaciones de recompra de créditos (créditos “repo”) –de las que se puede afirmar son la parte más endeble de la cadena financiera. Y como resultado hemos visto como quiebra otra importante firma financiera.

Un acuerdo de recompra es la venta de un valor (a menudo una obligación que emite el Tesoro estadounidense) que el vendedor promete recomprar después –usualmente, un día después de la venta principal- a un precio ligeramente mayor. Por lo tanto, el comprador otorga un préstamo al vendedor, en donde la diferencia entre el precio original de la obligación y su precio futuro de recompra representa el interés del préstamo.

Estos créditos de recompra proporcionan a las empresas –generalmente firmas financieras- acceso a numerosos fondos de financiamiento asequible (que a menudo procede de los fondos del mercado de dinero estadounidense). Es un mercado en el que se estima se realizan operaciones billonarias.

MF Global, la firma financiera mundial que se declaró en quiebra en octubre, es tan sólo el ejemplo más reciente que vale la pena mencionar de cómo los créditos de recompra pueden terminar mal. Al igual que Bear Stearns & Lehman Brothers antes de su quiebra, MF Global tenía una enorme deuda de tipo de recompra de corto plazo. Bear quebró en 2008 debido a que sus crecientes pérdidas inmobiliarias le impidieron renegociar rápidamente su deuda de tipo recompra, que representaba una cuarta parte de su hoja de balance. Un año más tarde, Lehman quebraba, con una deuda tipo “repo” que representaba una tercera parte de su balance. Dicha deuda parecía haber ascendido a un sorprendente 50% del balance total de MF Global.

Las reglas del juego financiero favorecen, más que cualquier otro, el financiamiento de tipo recompra, y en la Ley Dodd-Frank no se hizo nada para arreglarlo. Primero, las reglas normales que rigen la quiebra no se aplican a los acuerdos de recompra. Segundo, hay un enorme flujo de financiamiento en la forma de acuerdos de recompra hacia las firmas que toman grandes riesgos como MF Global, Lehman, y Bear Stearns mediante los fondos del mercado de dinero, que tienen que invertir a muy corto plazo porque sus depositantes quieren liquidez inmediata.

En Los Estados Unidos, las normas habituales que regulan las quiebras permiten que los reguladores y los tribunales mantengan las operaciones de las empresas el tiempo suficiente para determinar si valen más muertas que vivas. Las leyes impiden que los acreedores se apoderen de los activos de las empresas tras las quiebras y exigen muchos de los pagos efectuados a acreedores en los 90 días anteriores a la declaración de quiebra, de modo que todos los acreedores contribuyan a la supervivencia de la empresa.

La exención de que gozan los acreedores de los acuerdos de recompra con respecto a estas normas los favorecen frente a los demás acreedores de la empresa quebrada. La razón original era que permitiendo que los acreedores en los acuerdos de recompra recuperaran su dinero rápidamente se reducirían las corridas, los contagios y la paralización del crédito. No obstante, parece que está sucediendo lo contrario: si se aplicaran las normas habituales, los participantes en los acuerdos de recompra serían más cautelosos. Se cuidarían de empresas como MF Global, que tienen enormes pasivos a corto plazo y reservas de capital muy escasas para absorber las pérdidas. Cobrarían más y limitarían los préstamos a corto plazo, o ambas cosas, e insistirían en que empresas como MF Global mantuvieran mayores reservas de capital. Si cobraran más, otras fuentes de capital –deuda y valores a largo plazo—serían más atractivas.

El resultado es que la economía obtiene demasiados acuerdos de recompra de la noche a la mañana, y todos los demás pagamos por ello ya que optar por la deuda de corto plazo significa la quiebra de más empresas como Bear, Lehman y MF Global. Es cierto que al principio los acreedores, propietarios y gerentes de las empresas quebradas llevan la peor parte de las pérdidas. No obstante, cuando las empresas que son sistémicamente esenciales realizan excesivas operaciones de tipo recompra, todos pagamos, primero como contribuyentes cuando el gobierno las rescata y después cuando sufrimos debido a los desórdenes y desaceleraciones económicos resultantes.

La segunda norma financiera que privilegia a los acuerdos de recompra o “repos” es que los fondos del mercado de dinero deben mantener carteras extremadamente líquidas porque sus clientes giran cheques sobre sus depósitos. Por lo tanto, el efectivo se dedica a inversiones de corto plazo –a menudo, “repos” para empresas financieras con inversiones de riesgo.

No podemos  prescindir de esta vía de financiamiento de corto plazo, pero no hay razón para que sea tan grande. Cuando hay sacudidas en un sistema financiero frágil, como sucedió en 2007 y 2008, el gobierno tiene motivos para garantizar los fondos del mercado de dinero, como lo hicieron las autoridades estadounidenses. Estas garantías implícitas del gobierno atraen más dinero proveniente de vías no garantizadas a estos canales financieros y las empresas como MF Global, Lehman y Bear reciben más capital volátil mediante operaciones de recompra.

No hay una salida fácil para este problema, pero demos tratar de encontrar una.

Una mejora sería reformar las leyes de quiebra que favorecen “repos”. Otra sería aumentar los requisitos de capital de las instituciones financieras. No obstante, estas medidas deben tomarse a la vez, puesto que las empresas y los acreedores trataran de sortear los requisitos de capital si encuentran fuentes alternativas de ingresos atractivas –como el financiamiento tipo “repo” que no está regulado.

Hay otra solución también: podría obligarse a los participantes de los acuerdos de recompra a pagar por sus privilegios y por los costos que imponen al resto de la economía. Podría cobrárseles unos cuantos puntos de base anuales por concepto de derechos gubernamentales a fin de hacer que correspondan los precios privados de los acuerdos de recompra con sus costos sociales. Hacerlo podría dar una mayor disciplina a esta parte del mercado financiero sin tener que reglamentar demasiado.

El colapso de Bear Stearns y de Lehman Brothers exacerbó la recesión  en los Estados Unidos y el mundo.  La quiebra de MF Global es una advertencia de que apenas tres años después, e incluso tras las importantes reformas financieras de la Ley Dodd-Frank, los Estados Unidos aún no han resuelto los problemas esenciales que provocaron la quiebra de dichas firmas.

Por Mark Roe, profesor de la Escuela de Derecho de la Universidad de Harvard. Traducción de Kena Nequiz.

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