Romper la adicción a la inversión de China

El modelo de crecimiento económico de China va quedando sin fuerzas. Según el Banco Mundial, durante los 30 años posteriores a las reformas económicas iniciadas por Deng Xiaoping, la inversión representó 6.8 puntos porcentuales de la tasa anual de crecimiento económico, que en promedio fue del 9,8%; mientras que la productividad contribuyó con tan sólo 2 a 4 puntos porcentuales. Debido a que enfrenta una demanda externa floja, consumo interno débil, costos laborales en aumento y productividad baja, China depende de manera excesiva de la inversión para impulsar su crecimiento económico.

Aunque este modelo es insostenible, la excesiva dependencia en la inversión de China no muestra señales de estar disminuyendo. De hecho, a medida que China se somete a un proceso de profundización del capital (un aumento cada vez mayor de capital por trabajador), se necesita aún más inversión para contribuir a una mayor producción y avance tecnológico en distintos sectores.

En el periodo 1995-2010, cuando el promedio de la tasa anual de crecimiento del PIB de China fue del 9,9%; la inversión en activos fijos (inversiones en infraestructuras y proyectos inmobiliarios) se incrementó por un factor de 11,2; creciendo a una tasa promedio anual del 20%. El total de inversión en activos fijos ascendió a 41,6% del PIB, en promedio, alcanzando un pico del 67% del PIB en el año 2009, este es un nivel que sería impensable en la mayoría de los países desarrollados.

Otro factor que también impulsa la elevada tasa de inversión de China es la disminución de la eficiencia del capital de inversión, que se refleja en un ratio incremental capital –producto (ICOR, por su denominación en inglés) alto (este ratio se calcula dividiendo la inversión anual entre el crecimiento de la producción anual). En el periodo 1978-2008 – la época de reforma y apertura económica – el ICOR promedio de China fue relativamente bajo 2,6; alcanzando su punto máximo entre mediados de la década de 1980 y comienzos de la década de 1990. Desde entonces, el ICOR de China se ha más que duplicado, lo que demuestra la necesidad de invertir mucho más para generar una unidad adicional de producción.

A medida que la acumulación y la profundización del capital aceleran el crecimiento, estos factores perpetúan el modelo de inversión de bajo rendimiento y estimulan la sobreproducción. Cuando la producción supera la demanda interna, los productores se ven obligados a expandir sus exportaciones, creando una estructura industrial intensiva en capital y orientada a la exportación que apoya un crecimiento económico rápido. Pero si la demanda externa se queda atrás, los productos se acumulan, los precios bajan y las ganancias caen. Si bien la expansión del crédito puede compensar esto en alguna medida, una producción incrementada que se basa en la expansión del crédito conduce, de manera inevitable, a riesgos financieros de gran escala.

Por lo tanto, una combinación de inversiones, deuda y crédito está formando un ciclo de riesgo que se auto-refuerza y que alienta la sobreproducción. En los albores de la crisis financiera mundial, los bancos chinos recibieron la instrucción de otorgar crédito e invertir en proyectos de infraestructura a gran escala, como parte del masivo estímulo monetario y fiscal que llevó a cabo este país. Como resultado, el ratio Crédito/PIB de China creció en 40 puntos porcentuales en el período 2008-2011, dirigiéndose la mayor parte de los préstamos a inversiones a gran escala realizadas por empresas de propiedad estatal (EPE). En los últimos dos años, el crédito bancario se ha convertido en la principal fuente de capital en China – esta es una situación riesgosa debido a que el capital de los bancos es inadecuado y de baja calidad.

Mientras tanto, la demanda de moneda fuerte ha llevado al M2 de China (agregado monetario amplio M2) a incrementarse hasta alcanzar un 180% del PIB – el nivel más alto en el mundo. La masiva pared de liquidez que resultó de este hecho disparó la inflación, envió los precios inmobiliarios al alza, y alimentó un fuerte aumento en la deuda.

Tomando en cuenta que es de interés de los gobiernos locales mantener un alto crecimiento económico, muchos de estos gobiernos están prestándose fondos para financiar inversiones de gran escala en proyectos inmobiliarios y de infraestructura. La activa política fiscal adoptada durante la crisis financiera permitió la rápida expansión de plataformas oficiales de financiación a nivel local (sociedades de inversión respaldadas por el Estado a través de las cuales los gobiernos locales recaudan fondos para inversiones en activos fijos), dichas plataformas crecieron de un número de 2.000 en el año 2008 a más de 10.000 en el 2012. Pero, como la deuda del gobierno local crece, los bancos chinos han comenzado a considerar a las plataformas de financiación de bienes raíces y a las plataformas locales de financiación como un gran riesgo crediticio.

Del mismo modo, ya que industrias clave enfrentan situaciones de sobreproducción y desaceleración del crecimiento de sus ganancias, los déficits de las empresas están creciendo – y sus deudas se están tornando cada vez más riesgosas. De hecho, la proporción de gasto deficitario entre las empresas está en aumento, y la tasa de rotación de cuentas por cobrar está cayendo. Hasta el tercer trimestre de 2012, las cuentas por cobrar de las empresas industriales totalizaban 8,2 miles de millones de renminbi ($us 1,3 millones de millones), un aumento del 16,5% en la tasa interanual, lo que obligó a muchas a endeudarse aún más para llenar la brecha, lo que a su vez impulsó más la elevación de la deuda.

Según GK Dragonomics, la deuda corporativa ascendió a 108% del PIB en el año 2011, y llegó a un pico máximo en un periodo 15 años cuando alcanzó el 122% del PIB en el 2012. Muchas empresas muy endeudadas son empresas de propiedad estatal, y la mayoría de los nuevos proyectos que ellas inician son “súper-proyectos”, en los cuales los retornos sobre la inversión toman más tiempo del que los bancos acreedores esperan que tome. En efecto, las cadenas de capital de algunas firmas altamente endeudas podrían romperse en los próximos dos años, cuando alcancen su periodo pico para el pago de sus deudas.

Como resultado, el sistema financiero de China se está tornando cada vez más frágil. La expansión de la inversión en infraestructura – que, según algunos informes, supera los 50 millones de millones de renminbi, incluyendo inversiones en la construcción de carreteras y vías férreas de alta velocidad y la construcción de ferrocarriles – dará lugar a la expansión de los balances de los bancos. Los préstamos de inversión y las deudas masivas que suman las plataformas locales de financiación, junto con los créditos fuera de registros canalizados a través del sistema bancario “en las sombras” están aumentando el riesgo de que los préstamos en mora hagan temblar al sector bancario muy pronto.

Para llegar a la siguiente etapa de desarrollo económico, China necesita un nuevo modelo de crecimiento. La dependencia en la inversión no va a permitir que China alcance un crecimiento y una prosperidad que sean estables y de largo plazo; al contrario, dicha dependencia bien podría causar graves daños a largo plazo en el rendimiento económico.

Zhang Monan is a fellow of the China Information Center and of the China Foundation for International Studies, and a researcher at the China Macroeconomic Research Platform. Traducido del inglés por Rocío L. Barrientos.

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