Los economistas y responsables políticos chinos están desconcertados, después de tres años de desaceleración persistente de la economía de su país. Los analistas financieros observan con nerviosismo las cifras de crecimiento del PIB, expectantes por saber si caerá por debajo de 7%, mientras hurgan en las declaraciones oficiales en busca de pistas respecto de si el gobierno actuará y cuándo.
Los altos funcionarios financieros del gobierno no dan ninguna señal de alarma, pero detrás de su tranquilidad aparente, lo cierto es que el liderazgo chino está muy preocupado. Como explicó hace poco Liu Shijin, vicepresidente del Centro de Investigaciones para el Desarrollo, dependiente del Consejo de Estado, el dilema al que se enfrentan las autoridades es que para lanzar otro superplan de estímulo habría que emitir más crédito, y eso sería problemático, porque los gobiernos de nivel local ya están muy endeudados y enfrentan importantes riesgos financieros. Pero una economía demasiado letárgica también plantea riesgos.
Es verdad que el gobierno de China ya estuvo en una situación similar hace diez años. Pero hoy la economía no marcha tan bien como entonces. China necesita soluciones nuevas.
En mayor o menor grado, la economía china lleva largo tiempo oscilando entre breves períodos de alto crecimiento, impulsados por la sobreemisión monetaria y la expansión del crédito convencional, y períodos de contracción, cuando el gobierno interviene para evitar un sobrecalentamiento, hasta que, una vez controlados los riesgos, vuelve a aplicar gradualmente políticas de crecimiento. Este “ciclo de prosperidad” (que fue posible gracias a una abundancia de nuevas oportunidades de inversión que sirvieron para neutralizar la acumulación de deuda y riesgos financieros) permitió a China evitar un aterrizaje forzoso durante muchos años.
Hace una década China estaba luchando contra la deflación, y la Organización Mundial del Comercio acudió en su rescate abriendo vastos mercados nuevos para las exportaciones chinas. Más importante aún, todavía no se habían cosechado los enormes beneficios del programa interno de reforma inmobiliaria lanzado poco antes. Esto generó una afluencia de nuevas oportunidades de inversión que disminuyó los riesgos de la presencia de capital ocioso y sobreendeudamiento, y al mismo tiempo impulsó mejoras en la eficiencia de las inversiones y la productividad de la mano de obra.
Pero la última ronda de políticas antideflacionarias y el inmenso paquete de estímulo que el gobierno lanzó después de la crisis económica internacional llevaron a un exceso de oferta en el mercado inmobiliario y a la acumulación de capital ocioso en el sector fabril. Para colmo de males, la demanda de exportaciones chinas desde Europa y Estados Unidos se debilitó considerablemente, y no se prevé una recuperación. Todo esto contribuye a reducir las oportunidades de inversión en China en el corto plazo y genera temores de un aterrizaje forzoso.
Claro que China todavía tiene un tremendo potencial para las inversiones en el largo plazo, especialmente habida cuenta de su relativamente bajo índice de urbanización y de la necesidad de reforma estructural y modernización industrial. Pero mientras tanto, el gobierno del primer ministro Li Keqiang debe encontrar un equilibrio prudencial entre el crecimiento económico y el riesgo financiero. Para ello, el gobierno cambió la meta de “recuperación económica” por “estabilización del crecimiento”, mostrándose dispuesto a aceptar cierta disminución del crecimiento del PIB (probablemente hasta el 7% o incluso menos) para mantener controlado el riesgo financiero.
Pero el equilibrio no es un fin en sí mismo. Li considera que lo que realmente necesita el gobierno es comprar tiempo para el ajuste estructural y la reforma, que serán cruciales para generar la próxima ola de oportunidades de inversión.
Incluso adoptó un enfoque estructural de estímulo al crecimiento económico. Por ejemplo, el mes pasado el gobierno reveló un minipaquete de estímulo que desviará inversiones hacia la construcción de ferrocarriles, la agricultura, el tendido de redes eléctricas inteligentes y otros servicios productivos.
Pero mantener este equilibrio no será fácil. El primer desafío es asegurar que el mercado inmobiliario entre en una fase de ajuste y liquidación, para lo cual será necesaria una intervención gubernamental prudente pero continua.
La buena noticia es que recientemente, muchos gobiernos de nivel local aflojaron el control de sus mercados inmobiliarios (probablemente en respuesta a directivas del gobierno central). Esto podría iniciar un círculo virtuoso en el que el ajuste de los precios ayude a liquidar el stock. Lograr que el mercado inmobiliario entre en una fase de liquidación, sin generar pánico ni provocar un derrumbe, sería un triunfo para la gestión de Li.
Otro desafío importante es el manejo del riesgo crediticio, algo que demandará aplicar medidas que reduzcan la tasa de expansión del crédito, pero sin empujar a los gobiernos locales y a las empresas estatales a recurrir al sector financiero informal y a tomar préstamos sin contabilizarlos.
Además, el gobierno debe revitalizar el stock de activos e instrumentos financieros en poder de los gobiernos locales, mediante la titulización de esas carteras. El problema es que en China, el mercado interno de capitales todavía no está bien desarrollado, debido a las restricciones administrativas, la estructura no diversificada y la falta de innovación, lo que hace improbable que haya avances en el corto plazo.
Esto acentúa la necesidad de encarar reformas estructurales dirigidas a crear un mercado de capitales más eficiente, abierto y competitivo, equiparable al tamaño de la economía, lo que facilitaría la creación de productos financieros innovadores, la mejora del vínculo entre la política monetaria y los mercados de capitales, y la conversión de activos fijos en líquidos (y viceversa).
Un mercado de capitales estratificado y la diversificación de los productos financieros pueden ayudar a China a liberarse de su excesiva dependencia del crédito. Pero para eso sería necesario un cambio en la gestión macroeconómica del gobierno chino, lo cual ya es tema para otra ocasión.
Zhang Jun is Professor of Economics and Director of the China Center for Economic Studies at Fudan University, Shanghai. Traducción: Esteban Flamini.