Una explicación del shock suizo

Desde que estalló la crisis de la deuda soberana europea en 2009, todo el mundo se ha preguntado qué pasaría si un país saliera de la eurozona. En un principio el debate se centró en los países que estaban en crisis, Grecia o tal vez Portugal, España o Italia. Luego vino una discusión más bien hipotética sobre lo que sucedería si un país superavitario fuerte, como Finlandia o Alemania, saliera.

Al final surgió el consenso de que la salida de un país podría provocar un colapso más generalizado, como la caída de Lehman Brothers en 2008. Ahora, con el caso de Suiza, tenemos la muestra de algunos de los riesgos que podrían surgir si un país superavitario dejara la eurozona.

En septiembre de 2011 Suiza vincula su moneda al euro para fijar un tope a la rápida apreciación del franco después de la crisis financiera global que estalló en 2008. Así, el país se convirtió en un miembro adjunto temporal de la unión monetaria europea. Pero el 15 de enero, el Banco Nacional Suizo (BNS) súbita y sorprendentemente dejo de vincularla.

Desde luego, salir de una unión monetaria real es mucho más complicado y tiene más consecuencias jurídicas que dar por terminado un acuerdo temporal de tipo de cambio. El efecto de tal maniobra se amplificaría en gran medida. No obstante, las acciones de Suiza revelan al menos algunas de las incertidumbres que provocaría la salida de un miembro de pleno derecho.

El BNS no se vio obligado a actuar por una corrida especulativa. No hubo una crisis financiera que lo forzara y, en teoría, la dirección del BNS podía haber mantenido el tipo de cambio y comprado activos extranjeros indefinidamente. Sin embargo, las críticas internas por la gran acumulación por parte del Banco de Reservas Extranjeras (activos denominados en euros) estaban creciendo.

En particular, a los conservadores suizos les desagradaba el riesgo al que estaba expuesto el BNS. Temerosos de que los bonos de la eurozona fueran riesgosos, presionaron para obligar al Banco a adquirir en cambio reservas en oro e incluso obligaron a que se celebrara un referéndum al respecto. Aunque la iniciativa para exigir una parte fija de reservas en oro no prosperó, las perspectivas de una facilitación cuantitativa a gran escala del Banco Central Europeo junto con la reciente caída del euro frente al dólar intensificaron las presiones para abandonar la vinculación.

Mientras que los economistas han hecho buenos modelos sobre los ataques financieros, hay pocos estudios de situaciones donde la presión política se vuelve insoportable y los bancos centrales ceden. El BNS, por ejemplo, proclamó que mantendría la vinculación incluso días antes de suspender. Como resultado, ahora los mercados dudarán para creer las declaraciones de los bancos centrales sobre la política futura, y orientación continua (un instrumento post-crisis muy importante) será mucho más difícil.

Hay antecedentes históricos del triunfo de las presiones políticas y de la reciente conducta de Suiza. A finales de los sesenta, el Bundesbank tuvo que comprar valores en dólares para impedir la apreciación del marco alemán y conservar la integridad de su tipo de cambio fijo. El debate en Alemania se centró en los riesgos para la hoja de balance del Bundesbank y en las presiones inflacionarias derivadas de la vinculación de la moneda. En su momento, algunos conservadores alemanes habrían querido comprar oro, pero el Bundesbank había prometido a la Reserva Federal que no presionaría al dólar a la baja intercambiando sus reservas por oro.

En 1969, Alemania revaluó el marco de modo unilateral. No obstante, eso no fue suficiente para detener las entradas de divisas y el Bundesbank tuvo que seguir interviniendo. El banco siguió reduciendo su tasa de interés pero las entradas continuaron. En mayo de 1971, el gobierno alemán, contra los deseos del Bundesbank, abandonó totalmente la vinculación al dólar y puso a flotar la divisa.

La política había predominado sobre los compromisos del banco central. En menos de tres meses, la consecuencia fue la destrucción de todo el sistema monetario internacional, y el presidente estadounidense Richard Nixon retiró al dólar del patrón oro. La credibilidad del sistema de compromisos de los bancos centrales desapareció y la política monetaria internacional se volvió extremadamente inestable. El marco alemán se apreció y las condiciones para los exportadores alemanes se hicieron muy duras.

Hoy en día, las ramificaciones globales de las acciones de un banco central importante son mucho más pronunciadas que en 1971. Cuando el Bundesbank actuó de forma unilateral, los bancos alemanes no eran muy internacionales. Ahora, las finanzas son globales, lo que supone una gran exposición de las hojas de balance a la volatilidad de las divisas.

Los grandes bancos suizos se financian en francos suizos, porque mucha gente en todo el mundo quiere la seguridad de los valores denominados en esa divisa. Después adquieren activos a nivel global en otras divisas. Cuando el tipo de cambio se modifica abruptamente, los bancos encaran grandes pérdidas – una versión a gran escala de la estrategia de los ingenuos propietarios de viviendas húngaros que pidieron préstamos en francos suizos para financiar sus hipotecas.

Aunque el BNS había advertido varias veces que la vinculación al euro no era permanente, y pese que había impuesto un mayor coeficiente de capital a los bancos, la desvinculación del euro se recibió como una gran conmoción. Las acciones de los bancos suizos cayeron más rápido que el índice general suizo.

Los riesgos creados por la decisión del BNS –como se transmitieron a través del sistema financiero– tienen un largo alcance. Los efectos perjudiciales para la economía suiza –mediante la decreciente competitividad de sus industrias de exportación (incluidas la de medicina y la de turismo) pueden estar mostrando ya que el haber abandonado la vinculación al euro no fue una buena decisión.

Sin embargo, las consecuencias no se limitarán a Suiza. Después de años de preguntarse si la salida de un país pequeño con un sistema fiscal frágil como Grecia podría socavar el euro, los responsables del diseño de políticas no tendrán que lidiar con una conmoción mayor derivada de la salida de un país chico, fiscalmente fuerte que ni siquiera es miembro de la Unión Europea.

Markus Brunnermeier is Professor of Economics and Director of the Bendheim Center for Finance at Princeton University.
Harold James is Professor of History and International Affairs at Princeton University, Professor of History at the European University Institute, Florence, and a senior fellow at the Center for International Governance Innovation. A specialist on German economic history and on globalization, he is the author of The Creation and Destruction of Value: The Globalization CycleKrupp: A History of the Legendary German Firm, and Making the European Monetary Union.
Traducción de Kena Nequiz.

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