Una propuesta para la deuda soberana en la eurozona

La deuda pública de Grecia quedó postergada en la agenda de Europa. Es quizás el principal logro del gobierno griego en estos cinco meses de dura negociación con los acreedores. Tras años de extender plazos y fingir que podrían cumplirse, hoy casi todos coinciden en que la reestructuración de la deuda es esencial. Y no sólo para Grecia.

En febrero, presenté al Eurogrupo (que reúne a los ministros de finanzas de los países de la eurozona) un menú de opciones, entre ellas bonos indexados por el PIB (propuesta que hace poco recibió el apoyo de Charles Goodhart en el Financial Times), bonos a perpetuidad para saldar la deuda acumulada en los libros contables del Banco Central Europeo, etcétera. Esperemos que propuestas de este tipo ahora encuentren un terreno más fértil, antes de que Grecia se hunda más en el pozo de la insolvencia.

Pero la cuestión más interesante es el significado de todo esto para la eurozona en su conjunto. Los proféticos llamados de Joseph Stiglitz, Jeffrey Sachs y muchos otros a dar un tratamiento diferente a la cuestión de las deudas soberanas en general deben adaptarse a las características particulares de la crisis de la eurozona.

Como área monetaria, la eurozona es única: su banco central no tiene un Estado detrás que respalde sus decisiones, y sus miembros no tienen un banco central que los apoye en tiempos difíciles. La dirigencia europea intentó llenar este vacío institucional con reglas complejas y poco creíbles, que a menudo no se cumplen y que, a pesar de esto, terminan asfixiando a los países necesitados.

Una de ellas es el tope que fija el Tratado de Maastricht a la deuda pública de los estados miembros: 60% del PIB. Otro es la cláusula de prohibición de rescates, del mismo tratado. La mayoría de los países de la eurozona, incluida Alemania, incumplieron (subrepticiamente o no) la primera regla, y para otros, la segunda regla sucumbió ante el peso de costosos paquetes de financiación.

El problema con la reestructuración de deuda en la eurozona es que es esencial y, al mismo tiempo, incompatible con la constitución implícita de la unión monetaria. Cuando hay conflicto entre la economía y las reglas de una institución, las autoridades deben hallar formas creativas de enmendar las reglas, si no quieren ver derrumbarse sus creaciones.

He aquí pues una idea (incluida en Una modesta proposición para resolver la crisis de la eurozona, que escribí junto con Stuart Holland y James K. Galbraith), cuyo propósito es recalibrar las reglas, fortalecer su espíritu y resolver el problema económico subyacente.

En síntesis, el BCE debería anunciar el inicio inmediato de un programa de reconversión de deuda para cualquier estado miembro que desee participar. Cada vez que venza un bono, en vez de redimirlo en su totalidad, el BCE pagará una parte correspondiente al porcentaje de la deuda pública del país en cuestión autorizado por las normas de Maastricht. Es decir, en el caso de dos países cuyos cocientes deuda/PIB sean, por decir algo, 120% y 90%, el BCE cubrirá el 50% y el 66,7%, respectivamente, de cada vencimiento.

Para financiar este rescate de bonos en beneficio de algunos países, el BCE emitirá bonos en su propio nombre y con su exclusivo respaldo, pero que serán pagados en su totalidad por el país beneficiario. Junto con la emisión, el BCE abrirá una cuenta de débito para dicho país.

Este estará legalmente obligado a hacer depósitos en esa cuenta para cubrir los intereses y el capital de los bonos del BCE. Además, el BCE tendrá prioridad máxima para el cobro de esa deuda, que estará garantizada por el Mecanismo Europeo de Estabilidad contra el riesgo de un impago declarado (hard default).

Este programa de reconversión de deudas ofrece cinco beneficios. En primer lugar, a diferencia de la actual flexibilización cuantitativa del BCE, no implica monetización de las deudas y, por ende, no supone riesgo de impulsar burbujas de precios de activos.

Segundo, el programa traerá una gran reducción de los pagos de intereses de la eurozona en su conjunto. La parte de la deuda soberana autorizada por Maastricht se reestructurará con vencimientos a más largo plazo (los de los bonos del BCE) y con los tipos de interés bajísimos que sólo el BCE puede conseguir en los mercados de capital internacionales.

Tercero, el tipo de interés a largo plazo para Alemania quedará igual, porque este país no será garante del esquema de reconversión ni respaldará la emisión de bonos del BCE.

Cuarto, se reforzará el espíritu de la regla de Maastricht sobre la deuda pública y se reducirá el riesgo moral. Al fin y al cabo, el programa aumentará considerablemente el tipo de interés diferencial entre la deuda sujeta al Tratado de Maastricht y la que les quede a los estados miembros (deuda que antes no tenían permitido acumular).

Por último, para la parte de la deuda no cubierta por el programa, y sólo para esa parte, podrán usarse bonos indexados por el PIB y otras herramientas, para resolver razonablemente el problema de la deuda insostenible, de acuerdo con las mejores prácticas internacionales para el manejo de deudas soberanas.

La solución obvia a la crisis del euro sería de tipo federal. Pero esta crisis que, trágicamente, enfrentó a dos naciones orgullosas, alejó las posibilidades de una federalización.

De hecho, cualquier unión política que el Eurogrupo avale hoy sería extremadamente rigurosa e ineficaz. En tanto, es improbable que la reestructuración de deuda que pide a gritos la eurozona (no sólo Grecia) resulte políticamente aceptable en el clima actual.

Pero hay maneras de reestructurar la deuda en forma razonable, sin costo para los contribuyentes y uniendo más a los europeos. Una de ellas es el programa de reconversión aquí propuesto. Adoptarlo ayudaría a curar las heridas de Europa y sentaría las bases para el debate que necesita la Unión Europea sobre la clase de unión política que merecen los europeos.

Yanis Varoufakis, a former finance minister of Greece, is a Member of Parliament for Syriza and Professor of Economics at the University of Athens. Traducción: Esteban Flamin

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